Morningstars vooruitzicht voor de Amerikaanse economie

De Amerikaanse economie blijft relatief sterk, maar gaat niet als een raket omhoog. Ondanks de huidige knik, zijn er een aantal grote pluspunten die van dit economische herstel één van de langste ooit kunnen maken.

Robert Johnson, CFA 08 april, 2014 | 11:26

In het kort

  • De Amerikaanse economie blijft relatief sterk, maar gaat niet als een raket omhoog.
    De groei van de meeste Amerikaanse economische indicatoren is al drie maanden of langer aan het sputteren. Die stagnatie is gedeeltelijk te wijten aan het weer, maar zeker niet helemaal. De plotse op-en-neer-bewegingen door de shutdown en het akkoord over de begroting, grootschalige voorraadopbouw en de hogere rente hebben de recente economische activiteit geen goed gedaan.

  • Ondanks de huidige knik, zijn er een aantal grote pluspunten die van dit economische herstel een van de langste ooit kunnen maken.
    Wat dit economisch herstel tekortkomt aan robuustheid kan ruimschoots worden goedgemaakt met duurzaamheid. Het herstel is namelijk al langer aan de gang dan de helft van alle herstelbewegingen na de Tweede Wereldoorlog. Er is nog heel wat ruimte voor groei op de huizenmarkt, de olie- en gasproductie blijft versnellen, de bezuinigingen door de overheid zullen naar verwacht blijven versoepelen en de wereldeconomie geeft weer tekenen van leven, wat de Amerikaanse export mogelijk een flinke duw in de rug zal geven.

  • Sommige factoren kunnen de economie in 2014 afremmen.
    Op de korte termijn betekent de mooie maar vertragende groei op de markt voor auto's, woningen en vliegtuigen dat de andere sectoren het tempo moeten opvoeren. Ook de hogere rentetarieven en nieuwe geopolitieke onzekerheden doen de situatie geen goed.

  • Op de langere termijn kunnen demografische en sociaaleconomische trends de groei van de Amerikaanse bbp tussen 2,0 en 2,5 procent houden, of misschien nog lager.
    Dat is te wijten aan de vergrijzende bevolking die minder uitgeeft, aan een verschuiving van de fysieke detailhandel met zijn grote behoefte aan personeel en vastgoed naar online retail en aan de tanende vraag naar kantoorruimte doordat meer werknemers op een kleinere oppervlakte of thuis werken. Ook technologie, over het algemeen een zeer goede zaak, lijkt een heuse bres te slaan in de werkgelegenheid. 


De Amerikaanse economische cijfers hebben de afgelopen drie maanden tekenen van zwakte getoond, terwijl in het vierde kwartaal van 2013 nog regelrecht optimisme heerste. Dat optimisme was te danken aan het einde van het zich voortslepende begrotingsconflict in Washington in oktober, een bbp-groei van 4,1 procent in het derde kwartaal en 3,2 procent groei in het vierde kwartaal (later bijgesteld naar slechts 2,4 procent groei).

Ook de torenhoge verkoopcijfers van de detailhandel, die naderhand fors naar beneden zijn bijgesteld, hebben de economen aan het einde van 2013 positief gestemd. Het slechte weer lijkt echter spelbreker te zijn geweest en de opwaartse trend te hebben onderbroken. De ongewoon koude temperaturen en de zware sneeuwval lijken inderdaad hun uitwerking niet te hebben gemist, maar het weer is volgens mij niet de enige oorzaak voor de recente knik. Delen van de economie, met inbegrip van de woningsector, waren al wat aan het vertragen nog vóór het koude weer zijn intrede had gedaan.

De Amerikaanse economie: een raket die klaar is voor de lancering, of een logge olietanker?
Afgezien van het weer (door het slechte weer kan het eerste kwartaal zwakker uitgevallen zijn maar dit kan evengoed een positieve invloed hebben op het tweede kwartaal), is er een voortdurende discussie over de onderliggende kracht van de economie. Voor er sprake was van het koude weer, gingen veel economen ervan uit dat de economie in 2014 met 3,0 tot 3,5 procent of zelfs meer zou groeien. Ze dachten dat de economie eindelijk zijn zogenaamde ontsnappingssnelheid bereikt had.

Er was een tweede groep economen die dacht, terwijl sommige sectoren het inderdaad beter begonnen te doen, dat andere sectoren begonnen te stagneren. Over het algemeen sluit ik me aan bij de tweede zienswijze. Ook ik vind dat de economie de afgelopen drie jaar een vrij stabiele maar langzame groei van 2 procent heeft vertoond. Net als een langzaam varende olietanker kan de economie bijna onmogelijk versnellen, vertragen of van richting veranderen.

Vergeleken met de driemaandelijkse vooruitzichten die we in december hebben gepresenteerd, is er weinig veranderd aan mijn huidige economische prognose, die hieronder wordt weergegeven:

(klik op de tabel voor een vergroting)

Mijn prognose voor de werkloosheid is afgenomen van 6,2-6,5 procent naar 5,9-6,2 procent nadat de werkloosheidscijfers in december beter bleken dan verwacht. Ik koesterde ook de hoop dat het Congres de werkloosheidsuitkeringen zou verlengen, wat doorgaans zorgt voor meer arbeidsparticipatie, maar wel de werkloosheidscijfers de hoogte in jaagt. Dat is het enige wat ik aan mijn prognose heb veranderd. Ondertussen zijn de consensusramingen voor het bbp voor het volledige jaar 2014 globaal genomen gedaald van zo'n 3 procent in december naar het nog steeds te hoge huidige gemiddelde van 2,7 procent.

Veranderingen in de loop van het eerste kwartaal 
Geopolitieke gebeurtenissen schaden het vertrouwen van beleggers. Terwijl mijn jaarprognose ongewijzigd is gebleven, hebben zich in de loop van het eerste kwartaal een heleboel onverwachte gebeurtenissen en veranderingen op korte termijn voorgedaan. De situatie in Oekraïne was zeker een onaangename verrassing die het consumenten- en ondernemersvertrouwen kan schaden. En als er sancties komen, dan kan dat gevolgen hebben voor de Europese eco nomische groei en de energiemarkten.

Rentetarieven zorgen voor een verrassende neerwaartse beweging. Bovendien is de rente in het eerste kwartaal gedaald terwijl iedereen een stijging had verwacht nadat de Fed besliste om geleidelijk minder obligaties op te kopen. De rente op Amerikaanse staatsobligaties op tien jaar daalde van 2,9 procent aan het einde van 2013 naar 2,6 procent medio maart. Mogelijk hebben de trager dan verwachte groei in zowel de Verenigde Staten als China en de vlucht naar veiliger oorden er mee voor gezorgd dat de rente is gedaald in plaats van gestegen. Lage groei van bedrijfswinsten (minder behoefte aan leningen voor werkkapitaal en uitbreiding).

Daarnaast hebben mogelijk ook de slappe huizen- en automarkt (beide grote afnemers van kredieten) een rem gezet op de rente. Toch stel ik me de vraag of de overgang naar een meer op diensten gerichte economie, de aanhoudende overcapaciteit en de lagere kapitaalintensiteit voor de bedrijven die het snelst groeien (denk aan Google en heel wat internetbedrijven) op de nog langere termijn de rente nog meer kan drukken. Wel ben ik het eens met Morningstars credit team dat stelt, dat de rente waarschijnlijk nog enigszins zal toenemen, maar misschien niet aanzienlijk.

Trage groei China boezemt wereldmarkten angst in
Ook China toont zich de laatste tijd weinig robuust. Hoewel de Chinese groei volgens analisten globaal genomen zou vertragen van 7,7 procent in 2013 naar 7,5 procent in 2014, werd alom gehoopt dat het land het toch beter zou doen. Zoals gepland lijkt China erin te zijn geslaagd te snoeien in een aantal op export en investeringen gerichte uitgaven. De bestedingen van de Chinese consument bevinden zich echter nog niet op het gehoopte peil.

Hoewel het Chinese Nieuwjaar het moeilijk maakt om de gegevens te analyseren, zijn zowel januari (dat zwak hoort te zijn vanwege de feestdagen) en februari (waarin zich een sterk herstel had moeten voordoen) samen slap uitgevallen. De export in februari was bijzonder slecht: de resultaten zijn met 18 procent gedaald. Ook de verkoop in de detailhandel, investeringen in vaste activa, de industriële productie en de enquêtes onder inkoopmanagers stellen teleur.

Volgens een enquête van The Wall Street Journal gaan economen ervan uit dat de Chinese groei de grootste bedreiging voor de wereldwijde groei zal zijn. Zowel in de driemaandelijkse vooruitzichten op basis van onze basismaterialen en van kredietteams komen de afgezwakte vooruitzichten voor China aan bod. Er kan niet worden ontkend dat de Chinese beroepsbevolking op de middellange termijn sterk zal dalen. 

De China-bulls voeren vaak opzettelijke beleidswijzigingen aan als reden voor het vertragen van de Chinese groei, maar dat kan niet het hele verhaal zijn. Voor hen is het gewoon een kwestie van tijd voor de beleidswijziging waarbij minder wordt gefocust op de export en twijfelachtige investeringen in infrastructuur en meer op de Chinese consument, vruchten begint af te werpen en de groeicijfers als vanouds weer de hoogte in gaan. Of als dat niet werkt, zal de regering volgens hen weer haar toevlucht nemen tot beproefde methoden zoals soepeler kredietvoorwaarden en meer infrastructuurprogramma's om de situatie te redden, zodat de groei weer versnelt. Het is een win-winsituatie.

Maar de totale Chinese overheidsschuld (publiek en privaat) is sterk gestegen en komt nu in de buurt van de 200 procent van het bbp, waardoor lenen weer net iets moeilijker wordt. Een slechte demografische ontwikkeling en een krimpende beroepsbevolking zullen het probleem alleen maar erger maken. De handelspartners zullen waarschijnlijk ook bezwaar maken als China probeert zijn groei weer aan te wakkeren met een gemanipuleerde export-boost. Dankzij concurrenten in Zuidoost-Azië, waaronder Vietnam, is China niet langer de enige speler. Ook het probleem van de steeds zwaardere vervuiling zorgt ervoor dat het voor China moeilijker wordt om de zware industrie weer in te zetten als groeimotor.

Begrijp me niet verkeerd, China is niet uit elkaar aan het vallen, maar de dagen van de enorme grondstoffen boom en 10 procent groei zijn waarschijnlijk voorgoed voorbij. De huidige groei van 7,5 procent zou binnen vijf jaar wel eens als ronduit schitterend kunnen worden beschouwd.

Kortetermijngegevens mogelijk verstoord door het weer 
Het is bijna onmogelijk om te zeggen of de recente economische verzwakking in de Verenigde Staten geheel te wijten is aan het weer dan wel een excuus is voor de slechte resultaten. In januari en februari samen heeft de huizenmarkt slechter gepresteerd dan een jaar geleden en dat zal waarschijnlijk weer het geval zijn in maart. Het weer kan er effectief voor hebben gezorgd dat sommige aannemers letterlijk niet in staat waren om funderingen te graven of dat kopers niet op huizenjacht konden gaan. De markten met mooi weer (de westkust) hebben het echter ook niet goed gedaan. Toch hebben ook een aantal markten met minder mooi weer (het noordoosten) het beter gedaan dan verwacht.

Het weer heeft dus duidelijk een weerslag gehad op de cijfers, maar de economie blijkt nog niet echt robuust te zijn. Als echt alles aan het slechte weer te danken was, zou ik ook een enorme volatiliteit in de wekelijkse rapporten van winkelcentra verwachten. Er is namelijk niet elke week sprake van extreem weer, en men zou terecht mogen verwachten dat winkelcentra een tijdelijke piek in hun verkoopcijfers zien als het weer opklaart en dalen als er een grote storm woedt. De wekelijkse gegevens van winkelcentra geven echter keer op keer nauwelijks een afwijking te zien. Torenhoge rekeningen voor nutsvoorzieningen kunnen er op de korte termijn voor zorgen dat de consument de hand op de knip houdt.

Aanjagers van groei op lange termijn blijven intact...
De huizenmarkt heeft nog heel wat ruimte voor groei. Zeker is dat de huizenmarkt de grootste motor van economische bedrijvigheid op de korte en middellange termijn blijft. Uitgaven voor huisvesting zoals de aankoop van een nieuwe woning, verbouwingskosten en makelaarscommissies voor nieuwe en bestaande woningen, bedragen sinds de Tweede Wereldoorlog meer dan 4,7 procent van het bbp, met soms een piek van bijna 7 procent. Tijdens deze recessie zijn de uitgaven gedaald tot maar liefst 2,4 procent en momenteel zijn ze goed voor een magere 3,1 procent.


(klik op de grafiek voor een vergroting)

De sector heeft nog een enorm groeipotentieel voor groei. Bovendien is de bouwsector een werkgever met een lange werkweek en hoge uurlonen. De sector heeft heel wat invloed op andere sectoren, waaronder de productie van meubelen, de makelaardij, en de transport- en houtsector. Momenteel heeft de bouwsector minder dan een kwart van de 2 miljoen banen die tijdens de recessie verloren zijn gegaan kunnen recupereren, wat voor een groot deel verklaart waarom de economie zo traag herstelt.

Analisten hebben de huidige Amerikaanse energie boom steeds onderschat. De olie- en gas-boom in de Verenigde Staten blijft zelfs de kenners verbazen en blijft een van de factoren die aan de basis liggen van het herstel. De groei van de olieproductie was al enkele decennia aan het afkalven tot dankzij nieuwe technologie oliebedrijven nieuwe velden konden aanboren en producenten meer olie konden halen uit de bestaande bronnen, en die productie zou nog enkele jaren verder kunnen uitbreiden. De zaken kunnen er zelfs nog op verbeteren, want de kenners hebben de boom steeds onderschat. De huidige prognose voor 2020 ligt 50 procent hoger dan wat de overheid een jaar geleden nog had voorspeld, zoals blijkt uit de enorme kloof die gaapt tussen de onderstaande rode en blauwe prognoselijnen.


(klik op de grafiek voor een vergroting)

Net als de woningbouw zijn naast de boorders naar olie en gas nog heel wat andere sectoren gebaat bij de sterke groei. Dankzij de lage prijzen voor olie en aardgas hebben de Verenigde Staten bijzonder lage elektriciteitsprijzen in vergelijking met de rest van de wereld. De lage elektriciteitsprijzen zijn samen in combinatie met een direct gebruik van aardgas goed voor grote delen van de verwerkende sector, waaronder de chemie, staal en kunststoffen. Lage energieprijzen zijn zelfs goed voor kantoren, die nu een lagere elektriciteitsrekening hebben.

De wereldeconomie, met een aantal grote uitzonderingen, wint aan kracht. De Amerikaanse economie haalt momenteel 13,6 procent van zijn bbp uit de export. 50 jaar geleden was dat iets meer dan 5 procent. Doordat het land veel meer afhankelijk is van zijn exportpartners, speelt de groei van de wereldeconomie een steeds grotere rol. Volgens het IMF zien de dingen er op dat gebied beter uit. Na een lichte daling in de mondiale bbp-groei in 2013 verwacht het IMF nu dat de groei aanzienlijk zal versnellen van 3,0 naar 3,7 procent nu de ontwikkelde markten in het algemeen en Europa in het bijzonder sneller beginnen te groeien.

Een groot deel van die verbetering is toe te schrijven aan de teruggeschroefde bezuinigingen, en een betere houding van de consument en een betere export. De groeilanden zullen slechts een bescheiden verbetering laten zien doordat de lagere grondstofprijzen, fluctuerende wisselkoersen, en de economische herstructurering van China op hun economie wegen.

(klik op de tabel voor een vergroting)

Overheid blijkt misschien kleiner dan verwachte economische tegenwind

Het Congressional Budget Office schat dat diverse maatregelen om de begroting in evenwicht te brengen een duidelijk effect hebben gehad op de economische groei in 2013. Een combinatie van hogere belastingen, lagere uitgaven en sequestration (automatische begrotingskortingen) heeft ervoor gezorgd dat het begrotingstekort is teruggelopen van USD 1,1 biljoen naar USD 670 miljard: de grootste daling in één jaar in de geschiedenis. Dat is het goede nieuws. Het slechte nieuws is dat daardoor mogelijk ook de bbp-groei is afgenomen met 1,0 tot 1,5 procent, vergeleken met de werkelijke jaarlijkse bbp-groei van slechts 1,9 procent voor 2013. Hoewel de schattingen van de CBO wat aan de hoge kant lijken, staat wel vast dat alleen al de stijging van de loonbelasting een hap van meer dan 100 miljard dollar (ongeveer 0,6 procent van het bbp) heeft genomen uit de inkomens en waarschijnlijk de bestedingen.

...Maar er zijn enkele kortetermijnbelemmeringen voor de groei
De autoverkoop neemt toe, maar wel in een lager tempo. Het instorten van de autoverkoop heeft in grote mate bijgedragen tot de meest recente recessie en is tot nu toe een van de lichtpunten van het economisch herstel geweest. Op jaarbasis behaalde de autoverkoop in 2005 een piek met 16,9 miljoen eenheden. Daarna viel de verkoop terug naar 10,4 miljoen eenheden in 2009, en nu laat deze een sterk herstel zien met 15,5 miljoen eenheden in 2013.

Nu de sector de piek van 2005 nadert, zal de groei waarschijnlijk nog aanhouden, maar niet aan het relatief hoge en onhoudbare tempo dat in het begin van de herstelbeweging werd gezien. De jaarlijkse groei van de autoverkoop bereikte in 2012 een piek van 13,4 procent. Als de huidige prognose voor 2014 standhoudt, zal de groei dalen tot ongeveer 4,3 procent, wat indrukwekkend is, maar langzamer dan in de afgelopen twee jaar.

(klik op de grafiek voor een vergroting)

Moeilijke tijden voor de huizenmarkt

De huizenmarkt en de hypotheken waren de hoofdoorzaak van de meest recente economische recessie. De bouwsector was goed voor¬ meer dan 2 miljoen van de bijna 9 miljoen banen die tijdens de recessie verloren zijn gegaan. Dat is nog voordat de verliezen in de houtsector, de makelaardij, de meubelbranche en andere verwante industrieën worden meegeteld, waar in totaal meer banen zijn gesneuveld dan in de bouwsector zelf. Met andere woorden: tijdens de recessie zijn waarschijnlijk meer dan 4 miljoen banen - de helft van alle banen - verloren gegaan in de huisvesting en aanverwante sectoren.

Vooral de ineenstorting van de nieuwbouw was bijzonder markant: een daling van 2,1 miljoen eenheden op het hoogtepunt naar 560.000 eenheden op het laagtepunt in 2009, tegenover een langetermijngemiddelde van 1,5 miljoen eenheden. De activiteit herstelde in 2013 en bereikte weer een peil van 927.000 eenheden. De verkoop van bestaande woningen en de nieuwbouw blijft groeien, maar de groei begint al af te kalven. Er kunnen ook tijdelijke factoren aan het werk zijn geweest, maar huisvesting heeft in het vierde kwartaal van 2013 een netto negatieve bijdrage aan de bbp-groei geleverd.

(klik op de tabel voor een vergroting)

Toekomstig hypotheekbeleid zal bepalend zijn voor succes woningmarkt. De strenge kredietvoorwaarden verklaren voor een groot deel waarom het herstel in de huisvestingssector traag verloopt in vergelijking met de automobielindustrie, waar op grote schaal krediet beschikbaar is. De automobielindustrie¬ is bijna weer waar ze stond vóór de recessie, terwijl de huisvestingssector nog maar halverwege is. In de onderstaande grafiek is een forse verhoging te zien van de kredietscore die bij Fannie Mae nodig was om in aanmerking te komen voor een hypotheek toen de huizenmarkt instortte: een stijging van 715 naar 760 tussen 2004 en 2009.

(klik op de tabel voor een vergroting)

Na 2009 werd het er niet echt gemakkelijker op om een hypotheek te krijgen, terwijl de economie halverwege 2009 haar dieptepunt bereikte. De omstandigheden verbeterden in 2013 en de FICO-score begon eindelijk te dalen en correleerde mooi met de betere huizenprijzen en het hogere aantal nieuwbouwwoningen. Dit wordt een belangrijke indicator in 2014 (samen met soortgelijke gegevens uit de FHA) om te bepalen of de woningmarkt sterker kan worden.

Ook de hogere hypotheekrente, een langzamer groeiend Boeing en een duurdere ziektekostenverzekering doen pijn. Op de korte termijn zijn er nog redenen om zich zorgen te maken, zoals de hogere rente, lage grondstoffenprijzen (die de groei fnuiken in grondstofafhankelijke opkomende markten), en de lagere groei in het 787 Dreamliner-programma van Boeing.

Hogere weergerelateerde rekeningen van nutsbedrijven (plus een seculaire trend in hogere prijzen voor aardgas), lagere uitkeringen in de vorm van voedselbonnen en het einde van de verlengde werkloosheidsuitkering zullen waarschijnlijk hard aankomen bij de consument, vooral bij de laagste inkomens.

Ook hogere tarieven voor ziekteverzekering en hogere aftrekposten zullen weinig helpen. Het blijft afwachten of een groter aantal verzekerde werknemers die een beroep kunnen doen op gezondheidszorg voor een tegengewicht kunnen zorgen.

Onderzoeksgroep voorzichtig met waardering, e-commerce wordt stilaan oorzaak van grote verschuivingen
Morningstars aandelenanalisten blijven voorzichtig aangezien de aandelen in de meeste sectoren overgewaardeerd lijken te zijn. Terugkerende thema's zijn de kortetermijngevolgen van het weer, een relatief stabiele economische omgeving, de bezorgdheid over een hogere rente en de aanhoudend sterke fusie- en overnameactiviteit, waaronder de markt van de leveraged buy-outs, die nu echt op toeren begint te komen.

Het nieuws uit Europa is over het algemeen beter, terwijl de activiteit voor de opkomende markten aanzienlijk verschilt per markt en sector. Het algemene sentiment is echter dat China niet gauw weer zo explosief zal groeien als in het verleden. Wel maak ik me wat zorgen over de bouwsector na het zien van een aantal zeer ongunstige macrotrends in de stukken over het vooruitzicht voor dit kwartaal.

Morningstars analistenteam voor detailhandel wijst vooral op de aanhoudende verschuiving naar e-commerce, waardoor de vraag naar handelsruimte zal afnemen, een aanhoudende trend die mogelijk bijna een omslagpunt heeft bereikt. Ook voor de werkgelegenheid in de detailhandel is dat geen goed nieuws. Het team voor de bankensector meldt een vergelijkbare trend, waarbij de interesse in lokale bankdiensten en een netwerk van kantoren afneemt doordat steeds meer transacties online en via smartphones plaatsvinden.

Zowel het team voor de vastgoedmarkt als dat voor huisvesting ziet een toenemende belangstelling in meergezinswoningen ten opzichte van meer arbeidsintensieve en duurdere eengezinswoningen, wat geen goed nieuws voor aannemers of de industriële economie.

De VS slaat zich er wel doorheen
Positief is dat de normalisatie op de residentiële woningmarkt, de directe voordelen van de hogere olie- en gasproductie en de indirecte voordelen van lagere energiekosten voor fabrikanten een blijvend groeipotentieel bieden voor de economie.

De ongunstige demografische factoren, de negatieve gevolgen van onlineverkoop en telewerkers en een toename van de bevolking in de stad, ten nadele van de landelijke bevolking, kunnen echter een tegengewicht bieden voor sommige van deze gunstige ontwikkelingen. De centrale vraag is of de economie erin slaagt om dat ene iets op te sporen waarmee de economische groei op lange termijn kan worden aangezwengeld. Zit er met andere woorden ergens een volgend internet klaar om ontdekt te worden?


Lees ook
Morningstars prognose voor de aandelenmarkt

Denkt u alles te weten over beleggen? Klik hier om dat te bewijzen met de Morningstar Investing Mastermind Quiz.

Over de auteur

Robert Johnson, CFA  Robert Johnson, CFA, is director of economic analysis with Morningstar.