Beleggen in aandelen met Morningstar: concurrentievoordeel door netwerkeffect (deel 4)

Lees hoe de analisten van Morningstar naar ondernemingen en hun aandeel kijken. En leer hoe je zelf sterke bedrijven en aantrekkelijke aandelen kunt vinden aan de hand van de moat. Deel 4: concurrentievoordeel door het netwerkeffect.

Heather Brilliant, CFA 09 september, 2014 | 10:48 Elizabeth Collins, CFA

Het vinden van concurrentievoordelen of structurele barrières die ondernemingen beschermen tegen concurrentie is de hoeksteen van de aandelenanalyse bij Morningstar. In de Engelstalige economische literatuur wordt die voorsprong op concurrenten 'moat' genoemd, letterlijk vertaald betekent dat ‘slotgracht’. Net zoals kastelen worden beschermd door een slotgracht, hebben goede bedrijven iets dat hen beschermt tegen de concurrentie en dat hen jarenlang een hoog rendement op kapitaal oplevert. 

Het nieuwe boek Why Moats Matter. The Morningstar Approach to Stock Investing helpt beleggers om superieure bedrijven te vinden die over een moat beschikken en te bepalen wanneer het juiste moment is gekomen om hun aandelen te kopen met het oog op een maximaal rendement op de lange termijn.

In het eerste deel van deze vijdelige serie zijn fundamentele vragen aan bod gekomen over de toekomstige economische winst en duurzame concurrentievoordelen van een onderneming. Het antwoord daarop bepaalt of er sprake is van een moat. De eerste van de vijf factoren of bronnen die een onderneming een concurrentievoordeel verschaft - immateriële activa zoals een sterk merk, patenten of door de overheid verstrekte licenties - is uitgebreid beschreven. In het tweede deel komt de factor lage kosten aan de orde en het derde deel bespreekt met overstapkosten een apart soort kosten. In deel 4 staat het netwerkeffect centraal.

Netwerkeffect

Het netwerkeffect doet zich voor wanneer de waarde van een bepaald product of dienst voor zowel nieuwe als bestaande gebruikers toeneemt doordat meer klanten er gebruik van maken. Het netwerk is een positieve spiraal die bedrijven helpt om nog sterker te worden en een moat of concurrentievoorsprong te creëeren.

Grote online reisbureaus zoals  Expedia(EXPE) (bekend van booking.com) en  Priceline (PCLN) zijn voorbeelden van ondernemingen waarbij de economische winst wordt beschermd door het netwerkeffect. Zowel reisaanbieders als consumenten worden aangetrokken door grote onlineplatforms van deze reisagentschappen die steeds het grootste aanbod van reizen hebben en deze efficiënt aan de man brengen. Boekingswebsites als Expedia en Priceline krijgen elk jaar voor miljarden dollars aan transacties te verwerken. Daardoor zijn deze platforms voor reisaanbieders die een overzicht van hun diensten willen geven een felbegeerd distributiekanaal. Dit verhoogt dan weer de aantrekkingskracht van de sites voor mensen die willen reizen, waardoor een positieve spiraal ontstaat.

 Tencent (00700) is één van de meest invloedrijke en winstgevende internetbedrijven in China, met een dominante positie in instant messaging, onlinegames en sociale netwerken. Door een hoogwaardige online-ervaring te bieden die Chinese gebruikers al meer dan tien jaar helpt om met elkaar in contact te blijven, op de hoogte te zijn en voor amusement zorgt, kan Tencent nu rekenen op honderden miljoenen trouwe abonnees. Tencent begon ooit als een dienst voor instant messaging en is de voorbije tien jaar uitgegroeid tot een enorm en duurzaam (of 'sticky') onlineplatform voor 500 miljoen Chinese internetgebruikers. Naast zijn enorm populaire dienst voor instant messaging QQ, die volgens onafhankelijk onderzoeksbureau iResearch meer dan 80 procent van alle gebruikstijd voor instant messaging inneemt, heeft Tencent de afgelopen jaren zijn platforms voor sociaal netwerken en sociale media uitgebouwd.

Tencent heeft meer dan 500 miljoen accounts (gebruikers mogen wel meer dan één account nemen) op zijn Qzone-platform en zijn Twitter-achtige microblogsite, en meer dan 400 miljoen mensen maken gebruik van zijn mobiele app WeChat die twee jaar geleden werd geïntroduceerd. Er bestaat waarschijnlijk overlap tussen de verschillende gebruikersgroepen, maar de aantallen zijn nog steeds groot genoeg om het netwerkeffect te illustreren.

Hoewel internetgebruikers gemakkelijk accounts kunnen aanmaken op concurrerende platforms denken we dat geen enkele rivaal in de buurt komt van de schaal waarop Tencent werkt. Door gebruik te maken van zijn enorme gebruikersbasis en de enorme hoeveelheid verkeer is Tencent erin geslaagd om een prominent aandeel te verwerven op het vlak van onlinegames en reclame, ook al was het een laatkomer op deze markten.

 Core Labs (CLB) levert de analytische vuurkracht en de instrumenten die nodig zijn om een diepgaande analyse te maken van de geologische structuur en de vloeistofdynamiek in een olieveld. Core analyseert de kern van een oliebron en kijkt hoe koolwaterstoffen zich door het reservoir bewegen, zodat het manieren kan voorstellen om meer olie uit een nieuw of oud olieveld te winnen. Als vergoeding brengt Core aan de olieproducent relatief slechts een fractie van de waarde van de extra gewonnen olie in rekening. Voor de klant wordt het mogelijk om miljarden extra winst te maken.

Core Labs is uniek in de dienstverlenende sector voor de olie-industrie dankzij zijn studieprogramma voor reservoirs. Ondernemingen betalen een kleine vergoeding om te participeren in een consortium - er kunnen meer dan 100 bedrijven in participeren - dat heel gericht nagaat hoe een reservoir het best kan worden geëxploiteerd. Deze studies zijn voor Core een belangrijke manier om de relaties met een belangrijke groep van klanten te versterken terwijl het een aanzienlijk netwerkeffect tot stand brengt. Door een aandeel te nemen in deze studies, verwerven bedrijven relatief snel waardevolle kennis, terwijl Core belangrijke gegevens verzamelt waarvoor olie- en gasbedrijven honderden miljoenen of zelfs miljarden dollars neertellen.

Het netwerkeffect ontstaat doordat de informatie die Core kan aanbieden en de waarde van het aanbod toeneemt met het aantal bedrijven dat toetreedt tot het consortium. De analyse die Core van de gegevens maakt, geeft het consortium dan de informatie die het nodig heeft om het boorkapitaal op de juiste manier in te zetten. Naarmate de dynamiek in een reservoir verandert, bieden de studies van het consortium ondersteuning voor verdere analyse van het reservoir en de aankoop van extra diensten en apparatuur van Core. Olie- en gasbedrijven die naar de beste manier zoeken om een bepaald reservoir te exploiteren en om zo het beste rendement te genereren, maken graag gebruik van de positie van Core als leider op het vlak van kennis door te participeren in de studies van Core en door regelmatige gebruikers te worden van deze diensten.

 Dassault Systèmes (DASTY) is een toonaangevende aanbieder van software voor 3D-design op de computer of CAD (computer-aided design) en product lifecycle management (PLM). Met de oplossingen van Dassault kunnen de afnemers producten ontwerpen, kunnen ze samenwerken en kunnen ze deze producten produceren en onderhouden op een snelle en kostenefficiënte manier. SolidWorks, het paradepaardje op het vlak van CAD, en CATIA, het toonaangevende product voor PLM, zijn de drijvende kracht achter het succes van Dassault (ongeveer 60 procent van de inkomsten van de groep). Daarnaast getuigt het feit dat het bedrijf namen als Boeing, BMW, Nokia, Nestlé en General Electric tot zijn klanten mag rekenen van de kwaliteit van zijn aanbod.

Dassault heeft een uitgebreid opleidingsprogramma dat potentiële gebruikers in een vroeg stadium (middelbare school en universiteit) opleidt om vlot met de software te kunnen werken. Daardoor ontstaat een groeiend netwerk van werknemers en werkgevers die de voorkeur geeft aan de producten van Dassault. Dit groeiende netwerk van gebruikers bezorgt het bedrijf het positieve netwerkeffect doordat studenten opleidingen voor de software willen volgen en doordat werkgevers de software willen gebruiken die de meeste studenten kennen.

Belangrijke vragen bij netwerkeffect:

  1. Verklaar hoe de waarde van het product of dienst toeneemt naarmate meer klanten en leveranciers tot het netwerk toetreden. Probeer kwantitatief bewijs te leveren dat de waarde (in reële termen) sneller toeneemt dan het aantal extra klanten of leveranciers (door gebruik te maken van waarden zoals omzet per gebruiker of omzet per tak). Als bedrijven echt baat hebben bij het netwerkeffect, is het vaak heel logisch en duidelijk hoe de waarde toeneemt met het aantal bijkomende klanten en leveranciers. Met kwantitatief bewijs kan het argument hard worden gemaakt.

  2. Hoe maakt het bedrijf dit netwerk ten gelde? Veel internetbedrijven hebben een krachtig netwerkeffect doordat de waarde van de dienst die ze aanbieden toeneemt naarmate het aantal gebruikers stijgt. Jammer genoeg kunnen bedrijven niet altijd voldoende in rekening brengen voor de diensten die ze aanbieden. Als ze voldoende geld kunnen verdienen aan het netwerk door middel van abonnementen, advertenties of betalen voor gebruik, biedt dit een rendement voor de investeerders en zorgt dit ervoor dat het bedrijf opnieuw geld in het netwerk kan investeren. Voldoende profijt kunnen halen uit het netwerk is een belangrijke vereiste voor een narrow of wide moat (klein of groot concurrentievoordeel).

  3. Aangezien de waarde van het aanbod toeneemt naarmate het netwerk groter wordt, hebben de leveranciers en klanten van het bedrijf een sterke onderhandelingspositie? Hoeveel waarde kan het bedrijf delen met zijn leveranciers en klanten? Soms hebben klanten of leveranciers een sterke onderhandelingspositie omdat het bedrijf hen nodig heeft om de waarde van het netwerk te doen toenemen. Als het bedrijf in een zwakke onderhandelingspositie zit, is het mogelijk dat het niet voldoende profijt kan halen uit zijn netwerk.


Bekijk ook de video 'Why moats matter'

 






Dit is het tweede deel in een vijfdelige serie over de manier waarop Morningstar ondernemingen en hun aandeel analyseert en waardeert. De andere artikelen zijn:

Deel 1: concurrentievoordeel door immateriële activa

Deel 2: concurrentievoordeel door lage kosten

Deel 3: concurrentievoordeel door overstapkosten

Deel 5: concurrentievoordeel door efficiënte schaal

Denkt u alles te weten over beleggen? Klik hier om dat te bewijzen met de Morningstar Investing Mastermind Quiz.

Effecten genoemd in dit artikel

Naam effectPrijsChange (%)Morningstar Rating
Core Laboratories NV73,10 USD-2,53
Dassault Systemes SA105,20 EUR1,69
Expedia Inc118,78 USD0,46
Priceline Group Inc1.826,01 USD-0,46
Tencent Holdings Ltd311,20 HKD1,04

Over de auteur

Heather Brilliant, CFA  Heather Brilliant, CFA, is the vice president of Global Equity and Credit Research at Morningstar.