In het artikel Morningstar’s vooruitzicht voor de Amerikaanse economie gaat Morningstar-econoom Robert Johson in op macro-economische factoren die de economie in de Verenigde Staten bepalen. In dit vervolgartikel gaat hij dieper in op een aantal terugkerende sectorthema’s zoals vertraging van de economische groei in China, besteding van kasgeld door ondernemingen en de hogere rentevoet.
Een aantal sectorteams, vooral ons team voor de industrie, blijft zich echter zorgen maken over de vertraging van de vraag uit Europa en China. (Vertragingen in deze regio's zijn nadelig voor afzonderlijke bedrijven, maar niet noodzakelijk voor de globale Amerikaanse economie, omdat veel van die goederen niet in de VS worden geproduceerd).
In veel, en misschien wel al onze sectoren, wordt eveneens duidelijk dat bedrijven opnieuw gebruikmaken van hun beschikbare kasgeld. De markt van de overnames blijft actief, vooral in de technologie en de gezondheidszorg, waar er verschillende miljardentransacties worden verricht. Er zijn echter bedrijven die dat slapende geld weer terugbezorgen aan beleggers (wat gunstig zou moeten zijn voor de consumentenuitgaven, de Amerikaanse economie, en misschien zelfs de aandelenmarkt). Zelfs het berucht gierige Apple introduceerde medio maart een dividend- en aandelenterugkoopprogramma.
Ook het prijszettingsvermogen van bedrijven lijkt in de meeste sectoren te tanen, want zelfs gerechtvaardigde prijsverhogingen worden door zuinige consumenten ronduit verworpen. Tot slot blijven onze analisten er grotendeels van overtuigd dat de meeste aandelen die zij onderzoeken, redelijk gewaardeerd zijn; er zijn slechts weinig erg goedkope of erg dure aandelen.
Vooruitzichten kunnen wijzen op betere rendementen voor aandelen met een brede economische slotgracht en dalende grondstoffenprijzen
Het is moeilijk om te bepalen met welke factoren de aandelenkoersen reeds rekening houden, maar het lijkt erop dat bedrijven die wellicht zullen profiteren van de Amerikaanse economie en die in mindere mate zijn blootgesteld aan niet-Amerikaanse markten, betere resultaten zouden kunnen boeken. Een relatief sterke Amerikaanse economie is vaak gunstig voor bedrijven met een kleinere kapitalisatie, die doorgaans een kleiner deel van hun opbrengsten uit niet-Amerikaanse bronnen genereren. Een minder royale Fed en vertragende internationale markten kunnen het stijgingspotentieel van de grondstoffenmarkten eveneens beperken.
Tot slot betekent een beperkt prijszettingsvermogen dat beleggers zich zouden moeten richten op aandelen met een brede of nauwe economische slotgracht (grote of kleine concurrentiepositie) die doorgaans over meer flexibiliteit beschikken om hun prijzen te bepalen.
Het enige waar beleggers voor moeten oppassen als het gaat om bedrijven met een brede slotgracht, is dat deze aandelen doorgaans een grotere blootstelling hebben aan regio's buiten de VS.
Hoe belangrijk zijn de olie- en brandstofprijzen voor de economie?
Een van de factoren waarvoor de markt het bangst is, is dat de hoge brandstofprijzen het Amerikaanse herstel zullen verhinderen. Ofschoon de hoge brandstofprijzen de economie niet vooruit zullen helpen, denk ik niet dat ze dit herstel zullen tegenhouden.
Om brandstof enigszins in perspectief te plaatsen: het Milken Institute heeft onlangs een rapport gepubliceerd waarin werd gewezen op het relatieve belang van de brandstof- en olieprijzen voor de Amerikaanse economie. Volgens de studie verbruikten de Amerikaanse burgers in 2011 zo'n 172 miljard gallons (zo'n 650 miljard liter) brandstof, wat overeenkomt met iets meer dan USD 400 miljard vóór belastingen. Dat komt neer op circa 3,7 procent van het totale bedrag van USD 10,7 biljoen dat de consumenten in 2011 hebben uitgegeven. Hoewel dit bedrag niet te verwaarlozen is, zijn er veel categorieën waaraan veel meer wordt uitgegeven, zoals voeding, goed voor zo'n 10 procent van het bbp.
Hoewel het moeilijk is om de afzonderlijke factoren te ontrafelen, is het niet helemaal duidelijk dat de brandstofprijzen in 2011 verantwoordelijk waren voor de ups en downs van de consumenten. In november en december werden enkele van de goedkoopste brandstofprijzen van 2011 opgetekend, toen een aantal consumptiemaatstaven en de winkelverkoop het traagste tempo van het jaar vertoonden. April werd dan weer gekenmerkt door een van de grotere uitschieters in de brandstofprijzen, en was op basis van verschillende verkoopcijfers inderdaad een van de zwakkere maanden. Globaal genomen bevond de winkelverkoop (zonder auto's en brandstof) zich in heel 2011 in een bijzonder beperkt bereik van 5,2 procent (april) tot 6,2 procent (juli, augustus en september). In een jaar waarin de brandstofprijzen sprongen maakten van $3,07 tot $3,97 en weer terug naar $3,23 aan het einde van het jaar, waren de consumentenuitgaven bijlange niet zo volatiel.
De impact van de brandstofprijzen is na verloop van tijd ook afgenomen, omdat consumenten hun brandstofverbruik fors terugschroefden. Het brandstofverbruik per hoofd van de bevolking daalde met 10 procent, van 610 gallons in 2006 tot 555 gallons in 2011. Door de globale groei van de bevolking is het Amerikaanse brandstofverbruik volgens Milken over dezelfde periode met een iets lager cijfer gedaald (7 procent).
Meer algemeen is de Amerikaanse afhankelijkheid van olie over de laatste 40 jaar met meer dan de helft afgenomen, aldus het Milken-rapport. In de jaren '70 gebruikte de Amerikaanse economie 3,3 vaten olie voor elke dollar van het bbp. Vandaag zijn dit nog slechts 1,5 vaten voor elke bbp-eenheid.
Het lagere verbruik helpt te verklaren waarom het Institute meent dat de impact van hogere olieprijzen relatief beperkt zal blijven. Globaal voorspellen ze dat elke stijging in de prijs van een vat olie met $10 (over een heel jaar), het Amerikaanse bbp met 0,3 procent zal verlagen. Voor een economie die slechts zo'n 2 procent groeit, is dat veel, maar geen ramp voor de Amerikaanse bbp-groei.
Kan een Chinese vertraging de Amerikaanse groei een halt toeroepen?
De afgelopen weken blijkt uit talrijke gegevens, waaronder zowel officiële regeringsverklaringen als peilingen van aankoopmanagers, dat de Chinese economie vertraagt. Uit overheidsgegevens blijkt dat het typische 10 procent-groeipercentage van China wellicht zal dalen tot 7,5 procent.
Als de Chinese overheid erin slaagt om de daling van de groei te beperken tot 6 procent - 7,5 procent, dan is het nieuws volgens mij veeleer goed dan slecht voor de Amerikaanse economie (hoewel veel afzonderlijke bedrijven schade zouden kunnen ondervinden, vooral diegene die profiteren van de grondstoffenhausse in China). De export naar China vertegenwoordigt iets meer dan 2 procent van het Amerikaanse bbp, zelfs minder dan de Amerikaanse export naar Europa. Het grootste deel van die export is afkomstig van sojabonen.
Inmiddels leidt de combinatie van een Chinese vertraging en een minder royale Amerikaanse Federal Reserve wellicht tot een daling in de prijs van veel grondstoffen. Vorig jaar werd de Amerikaanse consumptie afgeremd door de stijgende grondstoffenprijzen, en kwam de inflatie tijdelijk gevaarlijk dicht in de buurt van de gevarenzone van 4 procent.
Het minieme voordeel van de hogere export naar China is volgens mij ruimschoots gecompenseerd door de drastische stijging van de grondstoffenprijzen. Wel merk ik op dat een vertraging in de Chinese economie een invloed zal hebben op economieën die gebaseerd zijn op grondstoffen (Australië en Brazilië) en op exporteurs van kapitaalgoederen (bijvoorbeeld Duitsland).
Betekenen hogere rentevoeten het einde van het herstel?
In de laatste weken is iedereen flink geschrokken toen de Amerikaanse rente op 10 jaar binnen een zeer korte periode steeg van zo'n 2 procent tot 2,4 procent. De betere Amerikaanse economische berichtgeving en het feit dat de Fed geen melding maakte van de mogelijkheid van een nieuw programma van kwantitatieve versoepeling, waren twee redenen voor de plotse rentestijging. Net als hogere brandstofprijzen is het onwaarschijnlijk dat hogere rentevoeten goed nieuws zijn, maar ik denk evenmin dat ze de economie volledig lam zullen leggen.
Consequent lage rentevoeten betekenden in het verleden dat zowel bedrijven als consumenten weinig redenen hadden om veel te kopen. Iets hogere rentevoeten en de vrees voor nóg hogere rentevoeten is misschien precies wat er nodig is om mensen in beweging te krijgen.
De lage rentevoeten waren ook nefast voor het inkomen van gepensioneerden. De globale rente-inkomsten in de economie zijn drastisch vertraagd, en hebben een rem gezet op de groei van het persoonlijke inkomen, zelfs al kon er in de groei van de lonen enige verbetering worden waargenomen. Ook hebben lagere rentevoeten een negatieve invloed gehad op pensioenregelingen die in vastrentende producten beleggen. Veel pensioenregelingen die aan het kortste eind trekken, worden beheerd door de staat en door lokale overheden, die hun handen al vol hebben met fiscale problemen.
Hogere rentevoeten zouden ook de grondstoffenspeculatie enigszins kunnen vertragen. In combinatie met de vertraging in China zouden ze de grondstoffenprijzen in het komende jaar echt onderuit kunnen halen. Hoewel hogere rentevoeten in theorie nadelig zouden kunnen zijn voor de woningmarkt, ben ik van mening dat de normen voor leningen, de tewerkstelling en de andere houding van consumenten ten aanzien van huisvesting in de komende twee tot drie jaar een veel grotere rol zullen spelen op de woningmarkt dan de rentevoeten. Via de discontering van toekomstige opbrengsten, is het helaas waarschijnlijk dat hogere rentevoeten ook schadelijk zijn voor de aandelenmarkt.
Lees ook Morningstar’s vooruitzicht voor de Amerikaanse economie (1) en Morningstar's vooruitblik op de aandelenmarkt.
.jpg)
