Warren Buffet wordt algemeen beschouwd als de meest succesvolle belegger ter wereld en het is niet voor niets dat zijn wijze lessen vaak worden aangehaald. De boekwaarde van zijn onderneming Berkshire Hathaway nam tussen 1965 en 2004 toe met een geconsolideerde 21,9% per jaar. Dat is meer dan twee maal het rendement voor belastingen van 10,4% van de S&P 500 over dezelfde periode.
Volgens Forbes is Buffett één na rijkste mensen ter wereld met een nettovermogen van rond 44 miljard dollar (op tijdstip van schrijven). Maar hij heeft, in tegenstelling tot anderen op de rijkenlijst, geen gigantisch olieveld ontdekt, software ontwikkeld of een grote erfenis gekregen. Buffett heeft zijn vermogen alleen te danken aan slim beleggen. Ambitieuze beleggers kunnen dus zeker iets leren van zijn methoden. Gelukkig is Buffett daar ook open in.
In het jaarverslag van 1977 van Berkshire, beschreef Buffett de centrale principes van zijn beleggingsstrategie:
“Wij selecteren onze aandelen op dezelfde manier waarop wij een bedrijf zouden beoordelen dat we zouden willen overnemen. Wij willen dat het bedrijf (a) activiteiten heeft die wij begrijpen; (b) gunstige vooruitzichten biedt op de lange termijn; (c) geleid wordt door eerlijke en competente mensen en (d) beschikbaar is tegen een zeer aantrekkelijke prijs.”
Bepalen van de reële waarde
Buffett bepaalt de aantrekkelijkheid van de koers van een onderneming door deze te vergelijken met zijn raming van de waarde van het bedrijf. Om de waarde te bepalen, raamt hij de toekomstige kasstromen van het bedrijf en verdisconteert deze tegen het juiste tarief. Deze verdiscontering is noodzakelijk, omdat $ 1.000 vandaag meer waard is dan $ 1.000 die u volgend jaar ontvangt. Als een belegger 6% rente kan krijgen voor zijn geld, dan is $ 1.000 vandaag hetzelfde waard als $ 1.060 volgend jaar. Daarentegen is een verwachte kasstroom van $ 1.000 over een jaar vandaag slechts $ 943,40 waard, omdat $ 943.40 tegen een tarief van 6% in een jaar tijd in waarde toeneemt tot $ 1.000.
Deze waarderingsmethode werd in 1938 door John Burr Williams beschreven in zijn boek The Theory of Investment Value. De benadering wordt door talloze beleggingsprofessionals gebruikt, dus Buffetts waarderingsmethode vormt geen concurrentievoordeel. Zijn vermogen om toekomstige kasstromen exacter te ramen dan andere beleggers is dat echter wel.
Zijn scherpe geest is misschien een deel van zijn kracht, maar Buffett benadrukt dat succesvol beleggen geen kwestie is van een hoog IQ. Volgens hem gaat het vooral om een succesvol kader en het juiste temperament. Buffett is vooral succesvol omdat hij zijn pijlen richt op bedrijven met duurzame concurrentievoordelen waar hij inzicht in heeft. Dit is de bepalende factor voor zijn beleggingskader.
Inzicht in uw competentieterrein
Als Buffet de activiteiten van een bedrijf niet begrijpt, bevindt het zich buiten zijn competentieterrein en probeert hij niet het te beoordelen. Het is alom bekend dat hij zich aan het eind van de jaren 90 verre hield van technologieaandelen, omdat hij op technologiegebied niet deskundig was. Buffett richtte zich nog steeds op aandelen die hij kon beoordelen. Hij kocht bijvoorbeeld een groot pakket aandelen in Coca-Cola omdat hij inzicht had in de producten en het bedrijfsmodel van de onderneming.
Hoewel het misschien voor de hand ligt dat beleggers op bekend terrein moeten blijven, kan de verleiding om zich buiten het competentieterrein te begeven groot zijn. Tijdens de opkomst van de technologieaandelen in 1999 bleef het rendement van Berkshire sterk achter bij dat van de markt en een aantal commentatoren stelde, dat Buffet hopeloos achterliep door zich niet met technologieaandelen bezig te houden. Buffett schreef echter, dat het hem niets uitmaakt wanneer hij hoge rendementen mist op terreinen waar hij geen inzicht in heeft, omdat beleggers het heel goed kunnen doen (net als hij) door gewoon geen grote fouten te maken. Hij meent dat het voor beleggers niet zo zeer belangrijk is wat zij weten, maar vooral hoe realistisch zij zijn bij de inschatting van wat zij niet weten.
Duurzame concurrentievoordelen
Zelfs wanneer het eenvoudig is inzicht te krijgen in een bedrijf, zal Buffett niet proberen om de waarde ervan te bepalen wanneer de kasstromen onvoorspelbaar zijn. Hij wil aandeelhouder zijn van eenvoudige, stabiele bedrijven die over duurzame concurrentievoordelen beschikken. Bedrijven met deze kenmerken zullen waarschijnlijk in de loop van de tijd aanzienlijk hogere kasstromen genereren. Zonder deze kenmerken worden de waarderingsramingen erg onzeker.
Zijn grote pakket in Coca-Cola geeft ons een voorbeeld van het soort bedrijf waar hij de voorkeur aan geeft. Coca-Cola is meer dan 100 jaar oud en verkoopt al sinds de oprichting wezenlijk hetzelfde product. Coke was in 1896 de populairste frisdrank, net als nu. Het is niet erg waarschijnlijk dat consumenten het product niet meer zouden willen kopen. Buffett is van mening dat het product en het merk Coca-Cola duurzame concurrentievoordelen hebben, die het bedrijf in staat stellen om nog vele jaren aantrekkelijke winst te behalen voor aandeelhouders.
De technologiebranche echter verandert snelt en het toonaangevende bedrijf van vandaag kan morgen worden verslagen door een innovatievere rivaal. Marktleidende producten lopen altijd het risico dat zij achterhaald worden. Zelfs als Buffett dus over technologische expertise zou beschikken, dan zou hij nog terughoudend zijn met beleggingen in deze branche, omdat hij er geen vertrouwen in heeft dat de kasstromen van het bedrijf over 10 of 20 jaar aanzienlijk hoger zou zijn, of zelfs maar in het feit of het bedrijf nog zou bestaan.
Partnerschap met uitstekende managers
Buffett is op zoek naar bedrijven die al worden geleid door getalenteerde managers. Hoewel hij het management van bedrijven die geheel eigendom van Berkshire zijn zou kunnen vervangen, meent Buffett dat deze macht “wat misleidend” is, omdat “wisseling van het management net als wisseling van huwelijkspartner pijnlijk, tijdrovend en riskant is”. Hij heeft geschreven dat goede managers ook van een slecht bedrijf meestal niets kunnen maken, maar dat in een bedrijf met redelijke economische kwaliteiten – de enige soort onderneming waaraan hij is geïnteresseerd – goede managers een belangrijke factor zijn. Hij zoekt naar mensen die meer passie hebben voor hun werk dan voor hun beloning en die energiek, intelligent en integer zijn. Deze laatste eigenschap vindt hij bijzonder belangrijk. Hij is van mening dat hij nog nooit goede zaken heeft gedaan met een slecht mens.
De rol van de marktkoers
Wanneer Buffett vindt dat hij de waarde van een bedrijf kan bepalen, dat het bedrijf duurzame voordelen heeft en dat het wordt geleid door de juiste managers, moet hij nog besluiten of hij er al dan niet aandelen in zal kopen. Deze stap is cruciaal voor het hele proces en verdient dus de meeste aandacht.
Het besluitvormingsproces lijkt erg simpel: Wanneer de marktkoers onder de berekening van de reële waarde van de discounted cashflow ligt, dan is het aandeel een kandidaat voor aankoop. De beschikbare aandelen die het grootste verschil tonen tussen koers en reële waarde, zijn degene die gekocht moeten worden.
Wat echter in theorie eenvoudig lijkt, is in de praktijk moeilijk. De koers van een aandeel daalt over het algemeen wanneer beleggers het links laten liggen vanwege slecht nieuws, dus een koper van goedkope aandelen zwemt voortdurend tegen de stroom van het algemene sentiment in. Zelfs beleggingen die uitstekende langetermijnrendementen opleveren, kunnen het jarenlang slecht doen. In 1979 schreef Buffett een artikel waarin hij uitlegde dat aandelen ondergewaardeerd waren, maar de onderwaardering werd de daaropvolgende drie jaar alleen nog maar erger. De meeste beleggers vinden het moeilijk om te kopen wanneer het erop lijkt dat iedereen verkoopt en hebben er moeite mee standvastig te blijven wanneer de rendementen een aantal jaar achter elkaar slecht zijn.
Buffett zegt dat hij van zijn overleden vriend en mentor Benjamin Graham de juiste instelling ten opzichte van marktkoersen heeft geleerd. Misschien herinnert u zich de parabel van Graham, waarin hij voorstelt dat u zich moet inbeelden dat de dagelijkse noteringen afkomstig zijn van Mr. Market, uw temperamentvolle partner in een privébedrijf. Hij noemt u elke dag een koers waarvoor hij aanbiedt uw deel van het bedrijf te kopen, of waarvoor u zijn deel van de onderneming kunt kopen. Sommige dagen is hij superoptimistisch en biedt hij u een zeer hoge prijs voor uw aandeel. Op andere dagen is hij moedeloos en biedt hij een hele lage prijs. Mr. Market vindt het niet erg als u van hem profiteert of hem negeert – hij komt toch morgen gewoon terug met een nieuwe prijs.
Het belangrijkste aspect van Mr. Market waar u rekening mee moet houden is, dat hij u de kans biedt om winst te maken, maar dat hij geen zinvol advies levert. Als een belegger een bedrijf niet beter kan waarderen dan Mr. Market, dan heeft de belegger niets te zoeken in dat bedrijf. Zodoende belegt Buffett alleen in voorspelbare bedrijven waar hij inzicht in heeft. Hij negeert het oordeel van Mr. Market (de dagelijkse marktkoers), behalve wanneer hij kan profiteren van fouten van Mr. Market.
Veiligheidsmarge
Hoewel Buffett van mening is dat de markt de reële waarde van aandelen vaak verkeerd inschat, gelooft hij niet in zijn eigen onfeilbaarheid. Als hij raamt dat de redelijke waarde van een bedrijf $ 80 per aandeel is, en de aandelen noteren op $ 77, dan koopt hij niet, ondanks de schijnbare onderwaardering. Dit kleine verschil biedt namelijk onvoldoende veiligheidsmarge, een ander concept dat aan Ben Graham is ontleend. Niemand kan kasstromen voor de verre toekomst exact voorspellen, zelfs niet voor stabiele bedrijven met duurzame concurrentievoordelen. Daarom moet een raming van de reële waarde gepaard gaan met een aanzienlijke veiligheidsmarge.
Wanneer de geraamde waarde van een aandeel $ 80 per aandeel is, dan kan een belegger bij een aankoop tegen $ 60 nog 25% fout zitten en toch nog steeds een bevredigend resultaat behalen. Het verschil van $ 20 tussen de geraamde reële waarde en de aankoopprijs is wat Graham de veiligheidsmarge noemde. Buffett beschouwt dit principe van de veiligheidsmarge als de hoeksteen van beleggingssucces.
Concentratie op de beste ideeën
Buffet heeft moeite om begrijpelijke bedrijven te vinden, met duurzame concurrentievoordelen en uitstekende managers, die ook nog lager noteren dan hun geraamde reële waarde. Zijn beleggingsportefeuille is daarom vaak geconcentreerd in relatief weinig bedrijven. Deze praktijk staat haaks op de moderne portefeuilletheorie die in business schools wordt onderwezen, maar Buffett verwerpt het idee dat spreiding gunstig is voor goed geïnformeerde beleggers. Integendeel, hij meent dat het toevoegen van de 20e keuze aan een portefeuille waarschijnlijk leidt tot lagere rendementen en hogere risico’s dan wanneer gewoon hetzelfde bedrag wordt gestoken in de favoriete opties van de belegger.
Het eindresultaat
De filosofie en het waarderingskader van Morningstar zijn doordrenkt met de denkwijze van Buffett. Wij zijn ervan overtuigd dat u uw beleggingsrendementen sterk kunt verbeteren wanneer u belegt zoals Buffett. Dit betekent dat u binnen uw eigen competentieterrein moet blijven, zich moet richten op bedrijven met een brede economische slotgracht, aandacht moet besteden aan de waardering van een bedrijf en niet aan de marktkoers en, tot slot, rekening moet houden met een veiligheidsmarge voordat u tot aankoop overgaat.
