Welkom bij Morningstar.nl! Bekijk de veranderingen en ontdek hoe onze nieuwe functionaliteiten u kunnen helpen bij uw beleggingsbeslissingen.

Indexering en ETFs

Vanwege hun lage kosten worden ETFs steeds vaker gezien als het optimale vehikel om passieve marktblootstelling te verkrijgen.

Michael Rawson 23 september, 2010 | 17:42

Er zijn ontelbare manieren om deze blootstelling ook daadwerkelijk te realiseren. Er zijn bijvoorbeeld ETFs die concurrerende indices volgen van aanbieders zoals Standard & Poor's, Russell, Dow Jones en MSCI.

Beleggers beschikken over ontelbare keuzemogelijkheden om hun portefeuilles naar wens in te richten of specifieke handelstactieken uit te voeren. Het vakjargon kan echter soms overweldigend zijn, vooral omdat er geen standaard naamconventies zijn. Bovendien is de structuur van de indices vaak niet het resultaat van een weldoordachte opzet, maar wordt deze beïnvloed door concurrentie tussen indexfamilies, proefondervindelijk uitdokteren wat de markt aanvaardt en de geschiedenis van de indices.

Elke index verdeelt het universum op verschillende manieren en is volgens een iets andere methode samengesteld. Is dit een probleem? Moet men de voorkeur geven aan een enkel fonds kopen dat de hele aandelenmarkt afdekt, of verschillende fondsen voor verschillende bandbreedten van marktkapitalisatie? Is het een goed idee om fondsen van verschillende indexaanbieders te combineren? In dit artikel gaan wij in op een aantal van deze vragen en geven wij wat achtergrondinformatie over de verschillende indices.

Op ETF-gebied zijn er vier belangrijke aandelenindexaanbieders die een scala aan indices hebben waarmee ze het grootste deel van de Amerikaanse aandelenmarkt bestrijken en deze op een aantal verschillende manieren opdelen, bijvoorbeeld naar marktkapitalisatie of stijl. Van de ETF-emittenten die deze veelomvattende indices volgen, volgt Schwab Funds de Dow Jones-indexfamilie, State Street biedt ETF-producten van S&P, iShares biedt ETFs die zowel de Russell-  als de S&P-indices volgen, terwijl Vanguard fondsen aanbiedt die de MSCI volgen. In juni kondigde Vanguard plannen aan om aanvullende ETFs te introduceren die de S&P- en Russell-indices zullen omvatten.

Confectie of op maat gemaakt?
Misschien wel het belangrijkste doel van indexfondsen is het verkrijgen van passieve blootstelling aan de brede markt. Voor een belegger die de voorkeur geeft aan eenvoud en lage kosten, kan een breed index-ETF verschillende beleggingsfondsen vervangen en een gelijksoortige blootstelling bieden tegen lagere kosten. Vanguard Total Stock Market ETF (VTI) bijvoorbeeld bestrijkt de hele Amerikaanse aandelenmarkt tegen een kostenratio van slechts 0,07 procent.

Een actievere belegger kan gebruik maken van de beschikbare subindices om bepaalde kapitalisatie- of stijlsegmenten van de markt een overweging toe te kennen. Zo proberen we in de Morningstar ETF Investor Hands-Free portfolio de small-cap premie vast te houden, de tendens dat small-cap aandelen over de lange termijn beter presteren. Door in plaats van een enkel fonds Vanguard Mega Cap 300 Index ETF (MGC) (kostenratio 0,13 procent), Vanguard Mid-Cap ETF (VO) (0,14 procent) en Vanguard Small Cap ETF (VB) (0,14 procent) te gebruiken om blootstelling aan Amerikaanse aandelen te verkrijgen, kunnen we onze allocatie aan elk marktkapitalisatiesegment gemakkelijk aanpassen.

Om tot een replica van de VTI te komen, zouden deze drie fondsen moeten worden gecombineerd met respectievelijk 73 procent, 16 procent en 11 procent elk, wat een gewogen gemiddelde kostenratio van ongeveer 0,13 procent tot gevolg zou hebben. Wanneer we dus drie fondsen gebruiken om een blootstelling aan de totale markt te verkrijgen, beschikken we over de nodige flexibiliteit om de weging aan te passen, maar betalen we ook hogere kosten. We moeten ook drie keer de commissie betalen, dus één fonds is waarschijnlijk beter als het maar om een belegging van een paar duizend dollar gaat, omdat de vaste commissiekosten een groter percentage van het totaalbedrag uitmaken.

Zijn combinaties zinvol?
Hoewel de kernindices van de meeste aanbieders op elkaar lijken, kunt u het beste vermijden om indices van een aanbieder te combineren met die van een andere aanbieder als u gebruik wilt maken van stijl- of kapitalisatiesegmentindices. Tenzij u geen problemen heeft met een zekere overlapping. Het heeft weinig zin om een large-cap Russell 1000-fonds te combineren met een MSCI Small Cap 1750-fonds, omdat 33 procent van de MSCI ook deel uitmaakt van de Russell. Indices in dezelfde familie zijn zo opgezet dat deze overlapping zo veel mogelijk vermeden wordt. Dit is een gevolg van het feit dat er geen standaard omvang- of stijldefinitie bestaat, dus wat één index aanduidt als “mid-capgroei” kan in een andere index “small-capwaarde” zijn.

Toepassingen van indexgebaseerde ETFs
Afgezien van het bieden van bèta-blootstelling op lange termijn zijn er nog andere toepassingen voor de indexfondsen, zoals strategieën om portefeuilles aan te vullen, tactische strategieën, fiscaal beheer of het voor korte termijn beleggen van kasmiddelen in aandelen. Indexfondsen kunnen gebruikt worden om actieve portefeuillebeheerders aan te vullen of om overlappingen met bestaande portefeuillebestanddelen te vermijden en tegelijkertijd blootstelling aan de hele markt te behouden.

Stel dat u al een aantal gemeenschappelijke beleggingsfondsen in portefeuille heeft. Door gebruik te maken van het Morningstar Instant X-Ray tool zult u vaststellen dat deze fondsen ervoor zorgen dat uw portefeuille een overweging heeft in large-capgroeifondsen. Hoewel u gelukkig bent met deze fondsen en ze niet wilt verkopen, maakt u zich zorgen over de inzet op groei. Als tegenwicht kunt u voor een large-cap waarde-indexfonds kiezen.

Actievere beleggers, die willen inzetten op een bepaald marktsegment, kunnen met index-ETFs hun pijlen richten op brede segmenten van de markt om hun beleggingsidee te implementeren. U kunt bijvoorbeeld van mening zijn, dat large-capwaardeaandelen aantrekkelijker zijn dan large-capgroeiaandelen. Of u kunt index-ETFs gebruiken om een pairs-trade te implementeren. Stel dat u meent dat small-capaandelen overgewaardeerd zijn ten opzichte van large-capaandelen, dan kunt u een Russell 1000-ETF kopen en short gaan op een op de Russell 2000-index gebaseerde ETF.

Eén van de manieren waarop index-ETFs kunnen worden gebruikt voor belastingdoeleinden is om de wash-sale-regel te vermijden. Deze regel bepaalt, dat beleggers effecten niet kunnen verkopen om een fiscaal verlies te realiseren en het vervolgens binnen 30 dagen terugkopen. In dit geval kan een index-ETF van een aanbieder worden vervangen door een ander, waardoor in wezen dezelfde blootstelling wordt verkregen, zonder dat deze regel van toepassing is.

Uit onderzoek is voorts gebleken dat markttiming bijzonder lastig kan zijn en dat een afwezigheid van een paar dagen een grote afwijking kan veroorzaken vanaf het marktgemiddelde. Voor de passieve belegger is het dus zinvol om liquiditeiten aan het werk te zetten en voor de actieve belegger om liquiditeiten in ETFs te steken in afwachting van de volgende beleggingskans. Egalisering van kasmiddelen is vooral nuttig voor instellingen die hoge vergoedingen betaald krijgen om blootstelling aan een bepaalde vermogensklasse te bieden, niet om aan de kant te blijven staan met geld op de bank. De commissiekosten zijn echter wel een aandachtspunt, vooral voor kleinere belegde bedragen.

Details indexsamenstelling
Elke indexaanbieder begint met een allesomvattende index die erop is gericht om het grootst mogelijke deel van de openbare effectenmarkt te bestrijken en definieert zijn aandelenuniversum. Alle andere Amerikaanse aandelenindices van deze familie zijn een deelverzameling van deze index. S&P en Dow Jones gebruiken de term "total market" om deze index te omschrijven, terwijl Russell deze de "3000E" noemt ("E" voor "extended (uitgebreid) na de eerste 3.000 aandelen") en MSCI noemt het "broad market".

Om in hun indices te worden opgenomen, moeten de effecten aan bepaalde eisen voldoen. Over het algemeen worden bijvoorbeeld niet-beursverhandelde effecten, speciale overnamevehikels, royalty trusts, limited partnerships, closed-end-fondsen en ETFs uitgesloten. Ondernemingen moeten ook voldoen aan minimumcriteria voor koers, marktkapitalisatie en volume. Voorts moet een bedrijf in de VS zijn gevestigd of er zijn hoofdkantoor hebben om opgenomen te worden in een Amerikaanse index.

De aanbieders passen echter verschillende uitzonderingen op deze regel toe en houden ook rekening met andere informatie zoals waar de belangrijkste bedrijfsmiddelen zich bevinden, de grootste omzetten of winsten worden gerealiseerd en wat de meest liquide effectenmarkt is. Russell gebruikt een ruimere definitie, waardoor er meer ondernemingen worden opgenomen dan bij de methode van S&P. Zo zijn bijvoorbeeld Accenture (ACN) en Tyco International (TYC) beide opgericht buiten de V.S. Beide bedrijven maken deel uit van de Russell-index, maar niet van die van S&P.

Een geschikte deelverzameling
Deze indices proberen allesomvattend te zijn in hun reikwijdte, al stellen sommigen dat er haken en ogen aan zitten omdat zij ook micro-cap aandelen omvatten. Micro-cap aandelen zijn zo klein en illiquide dat het voor een grote fondsbeheerder moeilijk is om er in te handelen zonder de koers ervan te beïnvloeden. De mediaan van de marktkapitalisatie van een bedrijf in de MSCI Micro Cap-index is slechts USD 86 miljoen. Alleen al SPDR S&P 500 heeft USD 60 miljard aan activa. Als er te veel passieve middelen naar micro-caps stromen, kan dit snel leiden tot vertekening van de koersen op deze illiquide markt. Micro-caps vormen minder dan 3% procent van de totale waarde van de aandelenmarkt, dus zij hebben een minimale impact op de rendementen.

Russell noemt zijn investeerbare deelverzameling de Russell 3000, terwijl die van S&P de naam S&P Composite 1500 heeft. MSCI heeft de Investable Market 2500-index. Net als MSCI gebruikt Dow Jones ook 2.500 aandelen maar deze wordt de Dow Jones Broad Stock Market-index genoemd (niet te verwarren met de MSCI Broad Market-index, waar ook micro-caps deel van uitmaken). Ondanks de verschillen in het aantal aandelen, met name tussen de Russell 3000 en de S&P Composite 1500, toonden hun rendementen de afgelopen 10 jaar een correlatie van meer dan 99 procent.

Voor nieuwe beleggers die uit deze vier indices kiezen, zijn de opties met de laagste kosten waarschijnlijk het best. Schwab U.S. Broad Market ETF (SCHB) rekent 0,06 procent aan. Vanguard Total Stock Market rekent 0,07% aan maar volgt de MSCI Broad Market-index en omvat dus ook micro-capaandelen, waar dit niet het geval is voor Schwab's fonds.

Vervolgens wordt de investeerbare markt verdeeld in large-, mid- en small-caps. S&P definieert de grootste 500 bedrijven als large-caps, de volgende 400 als mid-caps en de laatste 600 van de S&P Composite 1500 als small-caps. MSCI en Dow Jones stellen dat de eerste 300 large-caps zijn, de volgende 450 als mid-caps en de laatste 1.750 van de 2.500 aandelen als small-caps.

Naarmate we ons naar omlaag bewegen op de kapitalisatieschaal, hebben aandelen de neiging volatieler te worden en zijn er meer aandelen nodig om tot een significante omvang te komen. Het snijdt dus hout dat een mid-cap index meer aandelen omvat dan een large-cap index en een small-cap index meer dan een mid-cap index. De vreemde verdeling van S&P’s indices geeft weer dat deze het gevolg is van een ontwikkelingsproces; de MSCI en de Dow Jones hadden het voordeel dat zij met een schone lei begonnen. Russell verdeelt de marktkapitalisaties in twee groepen in plaats van drie, waarbij de Russell 1000 de 1.000 grootste bedrijven omvat en de small-capbedrijven worden gedekt door de Russell 2000.

Net zoals bij de moederindices, zijn er ook bij de subindices grote overeenkomsten in de rendementen. De vier large-capindices hebben een correlatie van meer dan 99 procent en het verschil in resultaat over de afgelopen 10 jaar is statistisch niet significant. Voor wat betreft de small-capindices heeft de S&P SmallCap 600 de afgelopen 10 jaar iets beter gepresteerd bij lagere risico’s dan de drie concurrenten. Maar de volatiliteit in de rendementen is zo groot dat het lastig is een winnaar aan te wijzen omdat het verschil statistisch niet significant is. Wij geven de voorkeur aan Schwab U.S. Small-Cap ETF (SCHA) (kostenratio 0,13 procent) of Vanguard Small Cap ETF (0,14 procent). Van alle vier toonde de Russell 2000 de slechtste resultaten.

Hiervoor zijn verschillende redenen aan te wijzen. Een argument is dat Russell een licht nadeel heeft omdat deze index een zuiverdere blootstelling aan riskantere small-caps geeft, omdat er minder grotere kapitalisaties inbegrepen zijn. De gemiddelde marktkapitalisatie van een Russell 2000-bedrijf is 812 miljoen dollar, aanzienlijk lager dan de 1,186 miljard dollar van de Dow Jones Small Cap index. Ook zijn er grote bedragen aan passieve middelen aan de Russell verbonden.

De mechanische samenstellingsregel die de index volgt, betekent dat vele handelaren proberen vooruit te lopen op indexwijzigingen, waardoor het resultaat van de index negatief beïnvloed wordt. Russell past ook ruime regels voor opname toe, die belangrijker zijn voor small-capbedrijven, waarvan de financiële levensvatbaarheid en kwaliteit misschien belangrijker zijn. Niettemin, instellingen die snel miljoenen dollars omvattende blokken willen inzetten en onttrekken aan small-caps, zullen gebruik blijven maken van de iShares Russell 2000 Index (IWM).

Andere subindices
De indexaanbieders verdelen en combineren hun producten niet alleen naar large-, mid- en small-cap. In een ander artikel over de subindices voor waarde- en groeistijl zullen wij toelichten hoe indexaanbieders waarde en groei definiëren en zien dat er grotere verschillen zijn tussen de indexaanbieders als we de uithoeken van de Morningstar Stijlbox opzoeken.

Float Adjustment
Indices worden gebruikt voor twee belangrijke doelen. Eén daarvan is het leveren van een maatstaf van de economische waarde van beursgenoteerde bedrijven. De S&P 500 is een van de 10 onderdelen die de Conference Board Leading Economic-index gebruikt om de economische situatie te beoordelen.

Een tweede toepassing is als richtlijn voor beleggingen, hetzij om als directe replica te dienen of als een benchmark voor andere beleggingen. Wanneer de index voor dit doel wordt gebruikt, is het belangrijk dat de benchmark investeerbaar is. Het is immers niet redelijk om een portefeuillebeheerder te beoordelen ten opzichte van een pakket aandelen wanneer hij of zij deze aandelen in werkelijkheid niet kan kopen. Dit is de reden waarom float-adjusted aandelen worden gebruikt en niet het totale aantal uitstaande aandelen.

Bepaalde posities zoals bedrijven die elkaars aandelen in bezit houden of posities in bezit van betrokkenen worden als strategisch beschouwd, in de zin dat deze beleggers waarschijnlijk niet zullen verkopen of hun aandelen op de beurs aanbieden. Zoals ook privébedrijven worden uitgesloten van een index, zo worden ook ondernemingen met een beperkte float beschouwd als semi-privé. Het is lastig om te interpreteren wat als een strategische belegging moet worden beschouwd.

Een voorbeeld van een scheve verhouding die zich kan voordoen wanneer er slechts sprake is van een beperkte float van een onderneming, zagen we op het hoogtepunt van de technologiezeepbel, toen 3Com 5 procent van Palm op de markt bracht. De vraag naar aandelen Palm was zo groot, dat het bedrijf meer waard werd dan 3Com, ondanks het feit dat 3Com nog steeds voor 95 procent eigenaar van Palm was, hetgeen impliciet een negatieve waarde betekende voor de rest van 3Com. 

Wal-Mart (WMT) heeft ongeveer 3,7 miljard uitstaande aandelen, maar slechts ongeveer 2 miljard worden beschouwd als float-aandelen omdat de familie Walton de zeggenschap heeft over 1,7 miljard aandelen. Wal-Mart is dus ongeveer de op 20 na grootste onderneming in de S&P 500 op basis van float-aandelen, maar zou de op drie na grootste zijn op basis van het totale aantal aandelen. S&P hanteert de strengste eisen voor wat betreft de float; ten minste 50 procent van de aandelen van een bedrijf moet beschikbaar zijn voor de vrije handel om het aandeel te laten kwalificeren voor opname in de index; Russell heeft de soepelste eisen en hanteert slechts 5 procent.

Herziening
Indien nodig worden indices herwogen en jaarlijks of halfjaarlijks vindt een herziening plaats. Bij een herweging worden de wegingen gewijzigd als gevolgd van corporate actions. Een herziening is een uitgebreidere aanpassing, waarbij aandelen ook van een omvangssegment naar een ander kunnen worden verplaatst. Een mid-capbedrijf dat in omvang is gegroeid kan dus bij de large-caps worden ingedeeld, terwijl een small-cap die is gekrompen, vervangen kan worden. Russell, MSCI en Dow Jones gebruiken bufferzones om te vermijden dat een aandeel in de buurt van een marktkapitalisatiegrens telkens opnieuw wisselt van marktkapitalisatie-index. Dit reduceert weliswaar onnodige aan- en verkopen door indexfondsbeheerders, maar kan ook de integriteit van de definitie van de marktkapitalisatiegrenzen aantasten.

Gewoonlijk zijn de criteria om in een index opgenomen te worden strenger dan om uit een index verwijderd te worden. Russell, MSCI en Dow Jones hebben de neiging hun indexregels strikt te volgen, terwijl S&P deze eerder als richtlijn opvat en de uiteindelijke beslissing overlaat aan een indexcommissie. S&P herziet zijn index indien nodig en niet strikt volgens een bepaald kalenderschema.

Waar de andere indexaanbieders ondernemingen rangschikken op omvang, onafhankelijk van de branche, stelt S&P dat het ernaar streeft om de branchesamenstelling van zijn indices een afspiegeling te laten zijn van de economie. Bij het bepalen van de indexonderdelen, houdt S&P ook rekening met criteria voor financiële levensvatbaarheid, maar opnieuw worden deze criteria enigszins subjectief toegepast. Zo werd General Motors niet uit de S&P 500-index verwijderd tot na de faillissementsaanvraag, ondanks het feit dat het bedrijf duidelijk niet voldeed aan de criteria voor financiële levensvatbaarheid en lang tevoren een small-cap geworden was.

Denkt u alles te weten over beleggen? Klik hier om dat te bewijzen met de Morningstar Investing Mastermind Quiz.

Over de auteur

Michael Rawson  

Bevestiging bezoeker


Onze website maakt gebruik van cookies en andere technologieën om een op u afgestemde ervaring te kunnen leveren, en te begrijpen hoe u en andere bezoekers onze website gebruiken. Zie 'cookie opties' voor verdere details.

  • Andere Morningstar websites
© Copyright 2018 Morningstar, Inc. Alle rechten voorbehouden.      Gebruiksvoorwaardenen      Privacybeleid.    Cookie toestemming