De Ultimate Stock-Pickers zijn overtuigd van Verizon, Google en General Electric

De topfondsbeheerders wisten in het eerste kwartaal nieuwe mogelijkheden te vinden om geld aan het werk te zetten. Ze belegden vanuit grote overtuiging in Verizon, Google en General Electric. Nieuwe posities namen deze ultieme aandelenbeleggers in in Precision Castparts en Helmerich & Payne.

Greggory Warren, CFA 03 juni, 2015 | 0:47
Facebook Twitter LinkedIn

In het kort

  • De Ultimate Stock-Pickers vinden niet dat er op de aandelenmarkten noodzakelijkerwijs sprake is van een zeepbel, maar zijn het er wel over eens dat de vooruitzichten op korte termijn onzekerder zijn dan in het afgelopen kwartaal.

  • Gezien de beperkte voorspelbaarheid en zorgen over de richting van de markt in de nabije toekomst, was het geen grote verrassing om te zien dat de Ultimate Stock-Pickers de trend van minder sterke overtuigingen en minder nieuwe posities in het afgelopen kwartaal voortzetten.

  • Verizon, Google, General Electric, Precision Castparts en JPMorgan Chase vormen de top 5 aandelenbeleggingen vanuit grote overtuiging.

  • Precision Castparts, Helmerich & Payne, Verizon, Danaher en Johnson & Johnson vormen de top 5 nieuwe posities. 


Halverwege het eerste kwartaal van 2015 bereikten de Amerikaanse aandelenmarkt - vertegenwoordigd door de S&P 500 TR Index - een recordhoogte. Niettemin steeg de markt per saldo in de periode minder dan 1 procent. Aandelen waren aan het begin van het kwartaal vrij volatiel, mede door de dalende olieprijzen, die in de periode het laagste punt in jaren bereikten. Vanaf het piekniveau van slechts zes maanden daarvoor daalde de olieprijs ruim 50 procent. Het vooruitzicht van lagere olie- en gasopbrengsten en lagere investeringen door energiemaatschappijen drukten niet alleen de koersen van energieaandelen maar ook die van andere industriële bedrijven die diensten aan de olie- en gassector leveren. 


Solide bedrijfswinsten in de meeste andere sectoren vielen samen met de verwachting van een aanhoudend ruim beleid van de Amerikaanse centrale bank Federal Reserve (Fed), positievere vooruitzichten voor Europa en een stabilisatie van de olieprijzen. Hierdoor steeg de markt halverwege het kwartaal. Door de bezorgdheid over de sterke Amerikaanse dollar en de lagere economische groei boekten zij echter in de periode niet veel verdere terreinwinst.

In de laatste twee maanden won de S&P 500 weer wat aan dynamiek en medio mei stond de index 4 procent hoger dan aan het begin van het jaar. Dit ondanks het feit dat de wereldwijde aandelen-, bedrijfsobligatie- en valutamarkten volatiel bleven, en de vooruitzichten op korte termijn voor de wereldwijde economische groei veel onzekerder zijn dan een paar kwartalen terug. Het mogelijke vertrek van Griekenland uit de eurozone, de bezorgdheid over de hoge obligatiewaarderingen en het vooruitzicht van een hogere rente in de VS, evenals het snel teruglopende groeitempo en het steeds ruimere monetaire beleid in China, kunnen de aandelenkoersen in het komende kwartaal allemaal drukken. Ook Fed-voorzitter Janet Yellen toonde zich tijdens een recent gesprek met IMF-directeur Christine Lagarde bezorgd dat de aandelenwaarderingen wel erg hoog zijn opgelopen.

De Ultimate Stock-Pickers (lees onderaan dit artikel wie deze ultieme aandelenbeleggers zijn) vinden niet dat er op de aandelenmarkten noodzakelijkerwijs sprake is van een zeepbel, maar zijn het er wel over eens dat de vooruitzichten op korte termijn voor aandelen onzekerder zijn dan in het afgelopen kwartaal. Ronald Canakaris, de beheerder van ASTON/Montag & Caldwell Growth ging in zijn meest recente kwartaalrapport aan de aandeelhouders in op de huidige situatie:

De aanhoudende wereldwijde economische groei en het zeer ruime monetaire beleid van de centrale banken in de ontwikkelde landen kunnen de aandelenkoersen in 2015 ondersteunen. De vooruitzichten op korte termijn zijn echter onzekerder en de volatiliteit kan toenemen. De waarderingen zijn stevig en de beleggers zelfgenoegzaam. Een tegenvallende economische en winstgroei, samen met de onzekerheid over wanneer de Federal Reserve de rente zal verhogen, kan bijdragen aan een turbulent marktklimaat en zelfs aan een lang verwachte correctie.

De hoofdbeheerder van Jensen Quality Growth, Robert Zagunis, meent ook dat het monetaire beleid van de Fed tot marktvolatiliteit kan leiden. In zijn recente kwartaalrapport belichtte hij de hiermee verbonden valuta-impact voor grotere multinationale bedrijven:

Wij menen dat de marktvolatiliteit zal aanhouden, naarmate beleggers reageren op de wereldwijde economische ontwikkelingen en op de uitspraken van de Fed over mogelijke renteverhogingen. In het vierde kwartaal van 2014 zette de snelle waardestijging van de Amerikaanse dollar de bedrijfswinsten onder druk. Als de dollar sterk blijft, heeft dit waarschijnlijk een verdere negatieve invloed op de winsten van Amerikaanse bedrijven met grote belangen in het buitenland. Wij menen dat het in deze situatie belangrijk is om te beleggen in bedrijven van hoge kwaliteit, die hebben bewezen met succes te kunnen opereren als de valutakoersen sterk schommelen.

We kunnen wel meegaan met Jensens directe focus op bedrijven die weten om te gaan met lastige valutaomstandigheden. Dit versterkt de nadruk op beleggingen in kwaliteitsondernemingen die duurzame concurrentievoordelen hebben, en zo in alle marktsituaties waarde voor hun beleggers kunnen creëren. Onze eigen methodiek is gebaseerd op het vinden van bedrijven met solide en duurzame concurrentievoordelen, die noteren tegen een korting vergeleken met onze raming van hun reële waarde. Volgens ons kunnen deze ondernemingen op lange termijn bovengemiddeld presteren, zelfs als ze op korte termijn onder druk staan door valutakoersschommelingen.

De opmerkingen van Canakraris en Zagunis weerspiegelen de algemene visie van de meeste van de topfondsbeheerders. Een paar, waaronder Pat English van FMI Large Cap, blijven echter pessimistisch. English gaf in zijn kwartaalbericht aan de aandeelhouders van zijn fonds de volgende toelichting:

De nu al zes jaar stijgende markt, in combinatie met matige fundamentals, maakt dat aandelen historisch gezien bijzonder duur zijn. Het "typische" aandeel noteert hoger dan ooit tevoren en is zelfs duurder dan op het hoogtepunt van de technologie- en telecomgekte in 1999. Er zijn vandaag ruim 70 recent gestarte bedrijven met waarderingen van meer dan een miljard dollar, vergeleken met minder dan de helft hiervan (gecorrigeerd voor inflatie) in de periode 1999-2000.

Farmaceutische bedrijven strijden om de eer om 5-10 maal de gehoopte omzet over meerdere jaren te betalen voor geneesmiddelen die in fase III zitten of recent zijn goedgekeurd. De onnatuurlijk lage rente bevordert dit gedrag.

De obligatiewaarderingen zijn bijna overal tot ongekende hoogte gestegen, nu de rente in de VS vrijwel nul is en in sommige landen zelfs negatief. Een aantal vastgoedsegmenten, vooral die met de zeer welgestelden als doelgroep, lijken erg opgeblazen, net als tien jaar geleden. Real estate investment trusts (REITs) zijn duurder dan wij ons kunnen herinneren. Vreemd genoeg geeft deze lang aanhoudende activa-inflatiecyclus mensen eerder het idee dat zij nog meer risico moeten nemen, dan dat zij risico's moeten afbouwen.

Gezien de beperkte voorspelbaarheid en zorgen over de marktrichting in de nabije toekomst, was het geen grote verrassing om te zien dat de Ultimate Stock-Pickers de trend van minder sterke overtuigingen en minder nieuwe posities in het afgelopen kwartaal voortzetten. Dit was het zevende achtereenvolgende kwartaal waarin de topaandelenbelegger weinig aankoop- en verkoopactiviteit toonden, terwijl de kassaldi van hun beleggingsfondsen zodoende langzaam stijgen.

Als alleen naar de 22 Ultimate Stock-Pickers wordt gekeken dan had de totale groep een gemiddeld kassaldo van 6 procent van hun activa (bij een mediaan van 5 procent) aan het eind van het laatste kwartaal. Diegenen waarvoor minder beperkingen voor cash gelden, hadden een gemiddeld saldo van 9 procent (en een mediaan van 8 procent). Dit staat tegenover een gemiddeld kassaldo van minder dan 5 procent van de fondsactiva voor alle Amerikaanse aandelenfondsen die Morningstar momenteel volgt.


(Klik op grafiek voor groter formaat)


Wanneer wordt gekeken naar de aankoopactiviteit van de Ultimate Stock-Pickers dan is er neiging om de aandacht te richten op aankopen uit sterke overtuiging ('high-conviction') en nieuwe posities ('new money'-aankopen). High-conviction aankopen zijn gevallen waarin beheerders hun bestaande posities behoorlijk uitbreiden, of belangrijke nieuwe beleggingen toevoegen met bijzondere aandacht voor de impact van deze transacties op de totale portefeuille.

Als naar deze aankoopactiviteit wordt gekeken, moet in ogenschouw worden genomen dat de beslissing om deze effecten te kopen al begin januari kan zijn genomen en dat de koersen die de topbeheerders hebben betaald niet dezelfde zijn als de huidige niveaus. Beleggers moeten de aantrekkelijkheid van een aandeel dat hier wordt vermeld beoordelen door te kijken naar een aantal maatstaven in de analyses van de aandelenanalisten van Morningstar, zoals de Morningstar Rating voor aandelen en de verhouding koers/reële waarde. Dat is vooral van belang nu de S&P 500 zich op/rond recordhoogte bevindt en de markt als geheel enigszins overgewaardeerd lijkt en het aandelenuniversum van Morningstar net boven de door onze analisten geraamde reële waarde noteert.



(Klik op de tabel voor groter formaat)


Uit een eerste analyse van de aankoop- en verkoopactiviteit blijkt een veel kleiner aantal situaties waarin de topbeheerders aandelen met overtuiging kochten of nieuwe posities innamen dan in het verleden. De aankopen uit overtuiging die plaatsvonden, richtten zich voornamelijk op aandelen van hoge kwaliteit, met verdedigbare concurrentievoordelen (‘economic moat'). Dit blijkt ook uit het hoge gehalte aan aandelen met een ‘wide’ en ‘narrow moat' in de top 10-lijst van high-conviction aankopen (zelfs als de lijst wordt uitgebreid tot de top 25 aankopen). De op overtuiging gebaseerde aankopen richtten zich ook veel sterker op ondernemingen met een lage of middelmatige waardering voor onzekerheid. Ook dit wijst erop, dat de topbeheerders blijven bij posities waarvan zij menen dat de resultaten op korte tot middellange termijn voorspelbaarder zijn als zij meer geld aan het werk zetten.

De lagere omloopsnelheid van de portefeuilles leidde de afgelopen periode per saldo ook tot minder overlappende high-conviction aankopen. In het vierde kwartaal bijvoorbeeld werd een aandeel met overtuiging aangekocht door vier van de ultieme aandelenbeleggers, een ander met sterk overtuiging door drie van onze Ultimate Stock-Pickers en waren er acht andere aandelen die ten minste twee van onze topbeheerders met overtuiging kochten. Een groter aantal beheerders nam nieuwe posities in in dezelfde aandelen, iets dat in het eerste kwartaal ook minder uitgesproken was. Niettemin was elk van de top 4 high-conviction aankopen - Verizon Communications, Google, General Electric en Precision Castparts - in de meest recente periode ook een nieuwe positie voor ten minste één van de topbeheerders.

Hoewel de energieprijzen in het eerste kwartaal wat stabiliseerden, zetten de Ultimate Stock-Pickers niet extra in op de sector. Zij verkochten per saldo zelfs nog verschillende olie- en gasbedrijven. In plaats daarvan richtten zij zich op industriële ondernemingen die daalden als gevolg van de lagere olieprijzen, en in defensievere bedrijven. Dit verrast ons niet. Veel van onze topbeheerders zoeken nog altijd naar aandelen die niet alleen bestand zijn tegen een klimaat met stijgende rente, maar ook tegen een aanhoudend lagere economische groei. Op de hoogste high-conviction aankoop van de periode, Verizon, was geen commentaar beschikbaar. Het was een forse nieuwe positie voor Alleghany en een high-conviction toevoeging voor American Funds American Mutual, die allebei geen commentaar geven op hun driemaandelijkse portefeuillewijzigingen.

Morningstar-analist Michael Hodel meent dat Verizon momenteel tegen de reële waarde of fair value noteert. Hij merkt echter wel op, dat het bedrijf met zijn narrow moat een goede reputatie heeft bij zijn klanten en in de VS de toonaangevende telecomaanbieder is wat betreft klantentrouw en winstgevendheid. Verizon realiseerde dit door zich de afgelopen jaren sterk te richten op de kwaliteit van zijn netwerk. Hierdoor kon het bedrijf de steeds sterkere concurrentie het hoofd bieden, vooral op de markt voor mobiele telefonie en draadloos internet. Hier is Verizon Wireless de duidelijke leider, met 109 miljoen klanten en een dekking van ruim 95 procent van de Amerikaanse bevolking.

De geplande overname van AOL voor USD 4,4 miljard lijkt een stap in de verkeerde richting, omdat AOL nog 2 miljoen klanten heeft die een inbelverbinding gebruiken. Hodel meent echter dat vooral de reclameplatforms die AOL de afgelopen jaren opbouwde, in het bijzonder rond mobiele video's, de belangrijkste reden waren voor de overname. Hij merkt ook op dat mobiele video's een segment met veel concurrentie is, verbonden met hele specifieke risico's zoals gebrek aan schaalgrootte en bereik. Het is echter en relatief kleine transactie voor Verizon en deze zal waarschijnlijk geen negatieve invloed hebben op de concurrentievoordelen die de onderneming de afgelopen jaren opbouwde.

Google was een conviction-aankoop voor Alleghany en een aanzienlijke nieuwe positie voor de beheerders van Diamond Hill Large Cap. Chuck Bath van Diamond Hill Large Cap zei in zijn kwartaalrapport aan de aandeelhouders het volgende over de aankoop van 118 duizend aandelen Google in het eerste kwartaal:

Wij openden een positie in Google, een media- en technologiebedrijf van hoge kwaliteit, met een dominante positie in wereldwijde zoekreclame, inclusief de mobiele zoekmachine via zijn Android-besturingssysteem. De onderneming heeft consistent aangetoond te kunnen innoveren en overnames zijn succesvol geweest. Door het succes van Android is het bedrijf waarschijnlijk op de toekomst voorbereid, als steeds meer zoekacties via mobiele toestellen plaatsvinden. Tot slot verschuift steeds meer reclame van traditionele media naar digitale en ook dit is een positieve factor.

Hoewel het aandeel Google sinds begin dit jaar is gestegen, noteert het nog altijd rond 25 procent lager dan Morningstars schatting van de reële waarde of fair value. Morningstar-analist Rick Summer merkt op dat Google met zijn wide moat nog altijd de reclameactiviteiten via zoekmachines domineert. Hij meent dat de onderneming hiervan verder kan profiteren naarmate opkomende en ontwikkelde markten steeds meer gebruik maken van internet.

Analist Summer signaleert ook dat er nog altijd een gat gaapt tussen de tijd die online wordt doorgebracht en het geld dat aan internetreclame wordt toegewezen. Naarmate merkreclame effectiever wordt, kunnen de bestedingen aan online reclame verder stijgen. Summer ziet ook kansen voor het bedrijf om zijn aanzienlijke middelen in mobiele activiteiten in te zetten, bijvoorbeeld in Android en voor een hele reeks applicaties zoals Google Maps. Hiermee kan Google een sterke positie handhaven, onafhankelijk van de manier waarop digitale reclame in de toekomst wordt afgeleverd. Volgens Summer kan de operationele marge van Google oplopen tot ruim boven 40 procent van de omzet als het bedrijf minder aan onderzoek en ontwikkeling zou besteden. Hij meent echter dat het waarschijnlijker is dat het bedrijf zijn concurrentievoorsprong blijft verdedigen door innovatie en dat de winstmarges in de loop van de tijd maar iets zullen stijgen.

General Electric was net als Google een top 10 conviction-aankoop in het vierde kwartaal en was dat ook in het eerste kwartaal. FPA Crescent opende een grote nieuwe positie in het aandeel en de beheerders van Oakmark voegden aandelen toe aan hun relatief nieuwe positie in dit conglomeraat. Steve Romick van FPA Crescent gaf weinig toelichting over de aankoop van General Electric met zijn wide moat. We kunnen wel aangeven wat Bill Nygren en Kevin Grant van Oakmark zeiden over hun aankoop in het vierde kwartaal van het aandeel:

General Electric is een bedrijf met activiteiten waar wij positief over zijn, maar wij vroegen ons voorheen af of het management zich voldoende op rendement richt bij zijn kapitaalallocatiebeslisingen. De benoeming van een nieuwe CFO half 2013 bracht echter aanzienlijke verandering. Sindsdien verwief GE naar onze mening goedkoop activa (Alstom) en verkocht het bedrijfsonderdelen tegen een goede prijs (Synchrony en de apparatuurdivisie).

Het bedrijf is van plan in 2015 zijn programma van variabele beloningen voor duizenden medewerkers te wijzigen en meer nadruk te leggen op factoren die het rendement op het geïnvesteerde kapitaal bepalen. Dit kan positief zijn voor de toekomstige resultaten. Wij menen dat er volop kansen zijn om de brutomarges te verhogen en het aandeel noteert net onder het marktgemiddelde als we kijken naar de verwachte winst voor 2016. Sommige beleggers menen dat GE na 15 jaar te zijn achtergebleven niet erg aantrekkelijk is, maar volgens ons is het tegen de huidige koers een goede belegging.


Morningstar-analist Barbara Noverini blijft positief over de vooruitzichten voor GE, mede omdat het zich momenteel nog sterker inzet om het grootste deel van GE Capital te verkopen. Het bedrijf wil alleen de gespecialiseerde onderdelen behouden, die de industriële activiteiten met duidelijke concurrentievoordelen rechtstreeks ondersteunen. Zij gelooft dat de industriële kernsegmenten van GE nog steeds in het teken staan van het gemeenschappelijke thema infrastructuurontwikkeling, wat een eeuw geleden de basis van het bedrijf vormde. Het “industriële internet” is echter inmiddels het symbool geworden voor het toekomstige groeiplatform van de firma.

Noverini merkt verder op dat de bestendigheid van GE in onzekere wereldwijde macro-economische omstandigheden haar overtuiging ondersteunt dat de eindmarkten en geografische blootstelling van de activiteiten goed gediversifieerd zijn, ondanks een grotere focus op de industrie. De analist verwacht dat de aanhoudend zwakke olieprijzen de groei van orders en verkopen in het segment olie & gas blijven drukken, maar is optimistisch dat GE in 2015 met elektriciteit & water, luchtvaart, transport en gezondheidszorg solide resultaten kan blijven boeken.

Gezien de onzekere vooruitzichten waar veel van de topfondsbeheerders vanuit gaan, is de terugkeer van een goed gediversifieerd bedrijf als GE geen verrassing. Ook is de onderneming redelijk aantrekkelijk gewaardeerd omdat deze noteert tegen een korting van rond 10 procent ten opzichte van onze raming van de reële waarde of fair value van USD 30 per aandeel.

Wat Precision Castparts betreft openden twee van de topbeheerders nieuwe positie van betekenis: Oakmark and Oakmark Equity & Income. Beide beheerteams gaven een toelichting op hun aankoop van de onderneming met een narrow moat in het eerste kwartaal. De uitleg van Bill Nygren en Kevin Grant van Oakmark was de meest uitgebreide:

Precision Castparts Corp. is een fabrikant van complexe metalen onderdelen en producten waaronder giet- en smeedwerk, bevestigingsmaterialen en structurele onderdelen voor vliegtuigen, elektriciteitsopwekking en algemene industriële toepassingen. Precision Castparts heeft naar onze mening een uitzonderlijke bedrijfscultuur en wordt reeds lang door dezelfde CEO geleid, die erom bekend staat voortdurend een sterkere operationele efficiëntie na te streven. Het aandeel noteerde vele jaren lang tegen een aanzienlijke premie vergeleken met andere luchtvaart- en industriële bedrijven. Door de recente zwakte is de aandelenkoers nu aantrekkelijker tegenover de concurrentie en de S&P 500.

Wij menen dat de huidige waardering van minder dan 15x de winst te ver is gedaald, gezien de autonome groeivooruitzichten van PCP en de waarde die de onderneming via overnames kan toevoegen. PCP levert meer onderdelen voor belangrijke nieuwe vliegtuigen, waardoor het bedrijf sneller kan groeien dan de eindmarkten. Bovendien gaat het management voor de komende jaren uit van overnamekansen voor een bedrag van USD 4-6 miljard, met rendementskenmerken die vergelijkbaar zijn met die van de huidige activiteiten. Tot slot kunnen de unieke technische en procescompetenties van PCP, samen met de efficiënte bedrijfsvoering het bedrijf ook in de toekomst in staat tellen om bovengemiddelde marges te genereren. Wij zijn blij dat wij kunnen toevoegen aan een naar onze mening toponderneming tegen koers die impliceert dat deze slechts tot de middenmoot behoort.

De aandelen zijn rond 10 procent gestegen ten opzichte van de recente dieptepunten en noteren nu op ongeveer 92 procent van Morningstars schatting van de reële waarde of fair value. Morningstar-analist Neal Dihora meent dat de vooruitzichten van de onderneming positief blijven. Hij merkt op dat Precision Castparts één van de weinig aanbieders is van bepaalde grote en zeer complexe gegoten delen voor vliegtuigstraalmotoren en krachtturbines, waarvoor structurele integriteit in extreme temperatuur- en druksituaties vereist is. Dit creëert hoge overstapkosten, waardoor de onderneming over een solide concurrentievoordeel beschikt.

PCP heeft zijn fabricageproces in de loop van de jaren steeds verder verfijnd. CEO Mark Donegan is sterk betrokken geweest bij de inspanningen om, gedeeltelijk samen met klanten, kosten te besparen. De operationele marge verbeterde van 12 procent in het boekjaar 2001 tot bijna 28 procent in het boekjaar 2014. De recente resultaten van Precision Castparts werden negatief beïnvloed door de dalende olie- en gasprijzen. Het bedrijf lijkt echter te kunnen profiteren van de gunstige ontwikkeling in de luchtvaart.

Ook Danaher en Johnson & Johnson behoorden dit kwartaal tot de nieuwe high-conviction posities. In het geval van Danaher, dat over beperkte concurrentievoordelen (narrow moat) beschikt en dat door Parnassus Core Equity Investor werd gekocht, werd er weinig toelichting op de waarschijnlijk in april gedane aankoop gegeven. Aangezien het aandeel momenteel noteert tegen 118 procent van Morningstard schatting van de reële waarde of fair value is er geen waarderingsredenen om het aandeel, dat sinds het eind van de vorige maand rond 6 procent is gestegen, te kopen.

Morningstar-analist Barbara Noverini merkt op dat de koers gestaag opliep sinds de onderneming aankondigde dat zij Pall Corporation zal overnemen en zichzelf vervolgens zal opsplitsen in twee afzonderlijke beursgenoteerde bedrijven. Een van de bedrijven richt zich op de industriële activiteiten (onder meer op het gebied van test- en meetapparatuur en automatisering). Het andere gaat zich bezighouden met de wetenschaps- en technologieactiviteiten. Hieronder vallen de diagnostische en tandheelkundige activiteiten van Danaher en die op het gebied van waterkwaliteit, alsmede de met de Pall-transactie verworven bedrijfsonderdelen.

Hoewel Noverini meent dat de voor Pall betaalde prijs niet bijzonder gunstig was, merkt ze wel op dat overnames de sleutel zijn voor de groeistrategie van Danaher, dat vervolgens de kosten weet te drukken en de marges kan verbeteren nadat de acquisities zijn afgerond. Tegen het huidige niveau lijkt het er echter op dat dit al grotendeels in de koers verwerkt zich, waardoor het lastig is verdere aankopen aan te bevelen.

Johnson & Johnson met zijn wide moat was een aanzienlijke nieuwe positie voor de beheerders van Jensen Quality Growth, die het volgende over de transactie meldden:

Het Jensen Investment Committee voegden met Johnson & Johnson een nieuw aandeel toe aan het Jensen Quality Growth Fund. JNJ is een wereldwijd gediversifieerd gezondheidsconglomeraat met activiteiten op het gebied van farmaceutica, medische apparatuur en gezondheidsproducten voor consumenten. Wij menen dat JNJ profiteert van sterke concurrentievoordelen in vrijwel alle activiteiten, waaronder omvang/schaalgrootte, merkbekendheid, intellectuele eigendommen en vaste relaties met organisaties in de gezondheidszorg.

Daarnaast zijn wij positief over de omzetspreiding van de onderneming, de uitzonderlijk sterke balans (JNJ is een van slechts drie bedrijven ter wereld met een kredietrating AAA) en relatief stabiele eindmarkten. Wij verwachten dat JNJ gestaag zal groeien, dankzij de toenemende wereldwijde vraag naar gezondheidszorg, de ontwikkeling van nieuwe producten en overnames. We houden er daarnaast wel rekening mee dat de groei gedeeltelijk wordt getemperd omdat de patenten van een aantal farmaceutische producten zullen aflopen.


Morningstar-analist Damien Conover stelt dat Johnson & Johnson een unieke leiderschapspositie heeft op het gebied van gezondheidszorg. Hij meent dat het bedrijf een diverse omzetbasis kan behouden en een interessante ontwikkelingspijplijn heeft. Daarnaast zijn de uitzonderlijke kasstromen essentieel voor zijn grote concurrentievoordeel. De komende vijf jaar lopen slechts weinig patenten van Johnson & Johnson af en diversificatie over verschillende gezondheidssegmenten beschermt het bedrijf tegen economisch tegenslag.

Gezien de omvang van het bedrijf is een eventuele positieve invloed van afzonderlijke segmenten beperkt. Dit betekent echter ook dat de breedte van de activiteiten Johnson & Johnson in alle segmenten ook veerkrachtiger maakt dan minder gediversifieerde concurrenten. Hierdoor is de onderneming voor veel beleggers een aantrekkelijke defensieve groeikans, vooral als zij ook stabiele dividenden zoeken. Vanuit waarderingsoogpunt noteert Johnson & Johnson echter ook net boven Morningstars schatting van de reële waarde of fair value, waardoor het iets minder aantrekkelijk is dan andere aandelen op de lijst.

Zo noteert Berkshire Hathaway tegen 86 procent van Morningstars schatting van de reële waarde of fair value, waardoor dit aandeel een van de redelijker geprijsde defensieve aandelen in de groep is. Morningstar-analist Greggory Warren is nog altijd onder de indruk van het vermogen van Berkshire Hathaway om een groei van rond de tien procent in de boekwaarde per aandeel te realiseren. Hij meent dat het nog enige tijd duurt voordat de omvang en schaalgrootte van de activiteiten een onoverkomelijke hindernis worden. Hij denkt ook dat het uiteindelijke vertrek van Warren Buffett en Charlie Munger aanzienlijk minder impact zal hebben dan veel beleggers verwachten.

De analist merkt op dat een groot deel van Berkshire's succes er juist aan te danken is dat de werkmaatschappijen een decentraal management hebben. Hierdoor zijn geen lagen van managementcontrole nodig en ligt de verantwoordelijkheid op bedrijfsniveau, waar de manager hun eigen besluiten kunnen nemen. Als de dochtermaatschappijen het kapitaal niet kunnen inzetten voor kansen die voldoende rendement opleveren, wordt het afgedragen en gebruikt voor de beste investeringskansen die elders in de organisatie aanwezig zijn.

Warren meent dat hier weinig verandering in komt zodra Buffet en Munger niet meer in beeld zijn. Hij denkt dat de onderneming hooguit hun capaciteiten voor kapitaalallocatie zal missen, met alle kennis en connecties die zij in de loop van de jaren verwierven. De inzet van twee van Buffetts naaste medewerkers, Todd Combs en Ted Weschler, vindt hij echter positief. Zij zijn steeds sterker betrokken geraakt bij de operationele bedrijven en richten zich al lang niet meer uitsluitend op de aandelen waarin zij voor de verzekeringsonderdelen in beleggen.

De analist vind het ook bemoedigend dat de huidige topkandidaten voor de functie van CEO, Ajit Jain (hoofd van Berkshire Hathaway Reinsurance Group) en Greg Abel (hoofd van Berkshire Hathaway Energy), bijzonder veel ervaring hebben in kapitaalallocatie. Daarnaast merkt Warren op dat, onafhankelijk van wie op langere termijn de opvolgers worden, de managers van Berkshire Hathaway eigenlijk niets spectaculairs hoeven te doen, zo lang zij met de bedrijfsonderdelen meer rendement boeken dan de kapitaalkosten (die bijzonder laag zijn).



(Klik op de tabel voor groter formaat)


Voor de vijf andere aandelen die deze keer de lijst van top 10 nieuwe posities uitmaken - Helmerich & Payne, Honeywell, Cerner, MasterCard en Cognizant Technology Solutions - geldt dat de beheerders van ASTON/Montag & Caldwell Growth bij vier hiervan betrokken waren. Ronald Canakaris merkte in zijn kwartaalrapport aan de aandeelhouders het volgende op over de aankopen van zijn fonds:

Het fonds opende in het kwartaal zes nieuwe posities in uiteenlopende sectoren. Cerner, in op gezondheidszorg gerichte IT, heeft een grote strategische voetafdruk. Wij menen dat het bedrijf kan profiteren van de opkomst van elektronische patiëntendossiers en de toenemende koppeling van medische apparatuur. Daarnaast versterkt de recente overname van Siemens Health Services de geografische spreiding. De industriereus Honeywell heeft baat bij de toenemende vraag naar energie in opkomende markten en de wereldwijd steeds striktere milieuwetgeving. Wij verwachten dat de operationele marges verder verbeteren. Het bedrijf heeft voldoende financiële mogelijkheden om de dividendpayout-ratio te verhogen en eigen aandelen in te kopen. De bedrijfsresultaten over het vierde kwartaal overtroffen de verwachtingen voor zowel omzet als winst.

Tot de andere nieuwe aandelen die wij kochten behoorden MasterCard, Cognizant Technology Solutions en Dollar General. Wij menen dat Mastercard, samen met de lang bestaande fondspositie Visa, kan profiteren van de wereldwijde overschakeling op elektronische betalingen. Deze activiteiten zijn uit hun aard schaalbaar en bieden hoge absolute en incrementele marges. Cognizant is een aanbieder van diensten op het gebied van informatietechnologie, consulting en uitbesteding van bedrijfsprocessen.

Wij verwachten dat de autonome groei van het bedrijf weer toeneemt tot rond de vijftien procent, dankzij een goede mix van consulting- en uitbestedingsdiensten voor de sectoren financiële dienstverlening en gezondheidszorg. Dollar General is van plan de vierkante meters winkelruimte sneller te laten groeien nu de fuserende concurrenten Dollar Tree en Family Dollar consolideren en kan wellicht winkels overnemen die hun rivalen kwijt willen. De onderneming initieerde ook een dividend en is van plan voor USD 1,3 miljard aan eigen aandelen in te kopen.


Helmerich & Payne, een bedrijf in olie- en gasboringen, was een nieuwe positie voor de beheerders van American Century Value en de Hamblin Watsa Investment Council van Fairfax Financial Holdings. Geen van beide beheerders gaf een uitgebreide toelicht op de aankoop. American Century Value merkte wel op dat het fonds "de grootste overweging heeft in de energiesector, waar zijn posities zijn gericht op geïntegreerde bedrijven en exploratie- en productieondernemingen met een aanzienlijk potentieel voor een in de toekomst positieve vrije kasstroom, na de aanzienlijke daling van de grondstoffenprijzen".

Hiermee zijn zij eerder de uitzondering op de regel onder de Ultimate Stock-Pickers. Vele van hen kochten de sector in 2012 toen de olie- en gasprijzen daalden, en zagen de zaken vervolgens alleen verder bergafwaarts gaan. Ergens in de toekomst komt echter de ommekeer en misschien is het herstel dan sterk genoeg om de beheerders van American Century Value in staat te stellen de algemene prestatie van hun fonds te verbeteren.

Meer over de Ultimate Stock-Pickers
Ultimate Stock-Pickers is een door Morningstar ontworpen concept met één eenvoudig doel: ons eigen onderzoek naar en waardering van aandelen vergelijken met de opinies van professionele vermogensbeheerders. Waar de aandelenanalisten bij Morningstar het grootste deel van hun tijd wijden aan de zoektocht naar kwaliteitsondernemingen tegen aantrekkelijke waarderingen, zou het van nonchalance getuigen als we niet onder ogen zouden zien dat een hele groep mensen buiten Morningstar druk bezig is met hetzelfde. Waarom zouden we dan niet profiteren van de vruchten van hun werk en, terwijl we daarmee bezig zijn, tal van juweeltjes ontdekken die van tijd tot tijd in ons eigen universum van 5-sterrenaandelen belanden?

Wat alle beheerders van aandelenfondsen vinden is voor ons echter minder interessant dan de mening van de beste en meest toonaangevende aandelenbeleggers. Zodoende houden wij een lijst aan van 26 fondsbeheerders die we de moeite waard vinden om te volgen (klik op de link om te zien wie we tot de Ultimate Stock-Pickers rekenen). Deze - Amerikaanse- fondsbeheers en beleggers hebben hun sporen verdiend en Morningstar bewondert hun visie en rendement. De bekendste onder hen is superbelegger Warren Buffett.

Nu de meeste beheerders van institutionele beleggingsfondsen verplicht zijn om hun posities op kwartaalbasis te rapporteren aan de Securities and Exchange Commission (SEC), en Morningstar maandelijkse updates ontvangt van veel beheerders van particuliere beleggingsfondsen, kunnen wij een lijst samenstellen van participaties van de 26 topfondsmanagers en belangrijke veranderingen in hun aandelenposities volgen.

Zodra dat achter de rug is, beoordelen wij de relatieve aantrekkelijkheid van elk afzonderlijk aandeel op basis van het aantal fondsen dat het aandeel aanhoudt en kijken we of er al dan niet aan de positie werd toegevoegd. Ook bekijken we het percentage dat elk aandeel vertegenwoordigt in de portefeuilles van iedere beheerder in de lijst, om het overtuigingsniveau voor een bepaald aandeel te bepalen op basis van het bedrag dat ze eraan toegekend hebben (high-conviction en new money aankopen).

Hierdoor kunnen wij een lijst van topaankopen en topverkopen samenstellen, die we vervolgens via een controleproef vergelijken met onze eigen aandelenwaarderingen. Zo bepalen we of een aandeel nog steeds verkocht wordt tegen een waardering die aantrekkelijk genoeg is om verder onderzoek te rechtvaardigen. Het doel is om aantrekkelijke beleggingsideeën op te doen. We willen een beeld krijgen van hoe de ultieme aandelenbeleggers hun geld aan het werk zetten om een goed rendement te genereren.









Facebook Twitter LinkedIn

Effecten genoemd in dit artikel

Naam effectPrijsChange (%)Morningstar Rating
Alphabet Inc A2.246,33 USD4,20Rating
Berkshire Hathaway Inc Class B319,11 USD2,12Rating
Cerner Corp94,68 USD0,14Rating
Cognizant Technology Solutions Corp A74,73 USD2,74Rating
Danaher Corp266,49 USD5,87Rating
Flowserve Corp31,69 USD2,56
General Electric Co78,76 USD2,27Rating
Helmerich & Payne Inc51,69 USD0,41Rating
Honeywell International Inc196,35 USD1,68Rating
Johnson & Johnson181,09 USD0,91Rating
JPMorgan Chase & Co131,27 USD1,41Rating
Mastercard Inc A357,78 USD2,25Rating
Verizon Communications Inc51,40 USD0,80Rating
Williams Companies Inc37,46 USD1,46Rating

Over de auteur

Greggory Warren, CFA  Greggory Warren, CFA, is a senior stock analyst with Morningstar.

© Copyright 2022 Morningstar, Inc. Alle rechten voorbehouden.

Voorwaarden        Privacybeleid        Cookie Settings