Onderhand is overduidelijk dat de wereld nog heel lang olie nodig zal hebben om te blijven draaien zoals het dat gewend is. De komende decennia leveren alternatieve energiebronnen nog niet voldoende energie op om aan de vraag te voldoen. Ook al wordt er in Europa onderhand in hoog tempo geïnvesteerd in duurzame energiebronnen, dat is bijvoorbeeld in de Verenigde Staten nog veel minder het geval.
Dat maakt de vraag des te lastiger of je als duurzame belegger helemaal weg moet blijven bij oliebedrijven. Los van een moreel vraagstuk is dit ook een financieel dilemma: er valt immers goed geld te verdienen aan olie-aandelen, ook nu de olieprijs weer wat lager ligt dan hartje zomer. De huidige prijs, die rond de $90 voor een vat Brentolie schommelt, is namelijk nog altijd behoorlijk hoog.
Bovendien is het einde van de oorlog tussen Rusland en Oekraïne nog niet in zicht en de levering van olie- en gas vanuit Rusland dus ongewis. Het maakt de olieprijs ook onvoorspelbaar: die zou zomaar weer omhoog kunnen schieten, zoals bijvoorbeeld afgelopen winter gebeurde bij het begin van de oorlog in Oekraïne.
Tijd voor een gesprek over dit onderwerp tussen twee Morningstar-experts: David Meats, hoofd onderzoek, energie en nutsbedrijven, en Allen Good, aandelenanalist en strateeg voor de energiesector. Zij praten onder leiding van Leslie Norton, die als journalist bij het Amerikaanse tijdschrift Barrons Magazine decennia schreef over (duurzaam) beleggen, en sinds ruim een jaar bij Morningstar alle publicaties over duurzaamheid in goede banen leidt als Editorial Director Sustainability.
Norton: Denken jullie ook dat fossiele brandstoffen nog lang van belang zullen zijn voor beleggers, ondanks de huidige irreële prijzen?
Meats: ‘De huidige prijzen voor olie en gas zijn inderdaad niet reëel vanuit een langetermijnperspectief. De marginale productiekosten van beide grondstoffen zijn namelijk veel lager. Wij verwachten dan ook dat de prijs midcycle – dus halverwege de economische conjunctuur – zal uitkomen op $60 voor een vat Brentolie. Die ligt nu rond de $90.’
‘Wat betreft de vraag naar olie: Morningstar denkt dat die rond 2030 zijn hoogtepunt zal bereiken en daarna afneemt. Maar we denken – anders dan de markt – dat die afname niet heel groot zal zijn. Zoals het er nu uitziet, valt die in 2050 slechts 11% lager uit dan nu. Dat is best begrijpelijk. Neem elektrische voertuigen, waar we bij Morningstar zeer in geloven. De gemiddelde levensduur van een voertuig is echter wel 15 jaar. Dus zal het nog lang duren voordat iedereen in een elektrische auto rijdt.’
Good: ‘Het kost nu eenmaal tijd om het fundament van onze economie te veranderen. Die wordt voortgedreven door fossiele brandstoffen. En het is onwaarschijnlijk dat dit snel verandert.’
Meats: ‘Dit is niet het moment om in olie- en gasconcerns te stappen. Niet vanwege de duurzaamheid of CO₂-uitstoot, maar omdat de koersen van oliebedrijven nu echt hoog staan.’
Norton: Hoe zou een duurzame belegger, die ESG-bestendig wil investeren, tegenover fossiele brandstoffen moeten staan?
Good: ‘Op de beurs hebben beleggers veel geld teruggetrokken uit olie- en gasbedrijven. Voor sommige beleggers is elke cent die je in fossiele brandstoffen steekt er een te veel. Maar ze zouden er juist méér geld in moeten steken. Als je in de energiesector belegd wilt zijn en je de energietransitie wil steunen, zijn Europese bedrijven het meest aantrekkelijk. Die steken veel geld in de energietransitie en stellen expliciet doelen hoeveel duurzame energie ze willen opwekken. In Europa lopen er ook veel meer geavanceerde projecten op het gebied van waterstofwinning en CO₂-reductie dan in de Verenigde Staten.'
'Europese energiebedrijven steken bovendien een veel groter deel van hun kapitaal in het voorbereiden van de energietransitie. Europese olie- en gasbedrijven zijn zogeheten integrated oils (concerns die zich zowel met de exploratie en productie bezighouden als met de raffinage en distributie van olie en gas). Het zijn in wezen grote handelsorganisaties, die ook de meeste benzinestations bezitten – anders dan in de VS. Daarom voelt het voor hen als een natuurlijke stap om daar ook elektrische laadstations neer te zetten.’
Meats: ‘Olieconcerns doen nu in wezen hetzelfde als tabaksfabrikanten eind jaren negentig, toen die een schikking overeenkwamen met de overheid. Zij gaven toe dat ze een product maken dat schadelijk is voor mensen en ze zegden toe om zo verantwoordelijk mogelijk te willen handelen, met gezondheidswaarschuwingen op sigarettenpakjes etcetera. En olieconcerns hebben in de 20 jaar na de genoemde schikking veel beter gepresteerd dan de hele aandelenmarkt.’
Norton: Wat vinden jullie van de belofte van sommige olieconcerns om in 2050 op nul CO₂-uitstoot uit te komen?
Meats: ‘Dat is niet iets waar beleggers op zouden moeten letten. Als belegger kijk je toch meer naar wat er volgend jaar gebeurt, niet in 2050. Als zo’n uitstootdoel geen zogeheten “scope 3 emissies” omvat, heeft het bovendien weinig effect. Meer dan 80% van de CO₂-uitstoot die gerelateerd is aan een vat olie, gebeurt buiten het olieconcern dat dat vat produceert. Die CO₂ komt vooral uit de uitlaatpijpen van de auto’s die rijden op benzine die automoblisten bij een tankstation van dat oliebedrijf hebben gekocht. Daar heeft een olieconcern weinig controle overp. Ik hecht meer waarde aan olieconcerns die zeggen dat ze volgend jaar hun uitstoot met 30% gaan verminderen of stoppen met het affakkelen van het gas dat vrijkomt bij oliewinning. Of die zeggen: we gaan investeren in projecten om CO₂ af te vangen, te hergebruiken en op te slaan.’
Good: ‘De beloften van olieconcerns om uiteindelijk uitstootvrij te worden, zijn in zoverre wél belangrijk dat ze invloed hebben op de bedrijven waar beleggers hun geld in steken. In Europa verschilt per olie- en gasconcern in hoeverre die zich heeft gecommitteerd aan nul CO₂-uitstoot in 2050. Daarom investeren ze in duurzame energie. Die investeringen zullen uiteindelijk bepalen hoe hoog hun winst en groei de komende 5 à 15 jaar uitvalt.’
Norton: Welke concerns zijn het verst met de energietransitie?
Meats: ‘Europese energiebedrijven zijn het actiefst in het doorvoeren van grote veranderingen. Maar als een olieconcern zich op een nieuw gebied begeeft, zeg energie winnen uit windmolenparken op zee, dan telt zijn oude expertise niet meer. Het kan bijvoorbeeld goed zijn dat hij dan het concurrentievoordeel verliest dat het bij olie- en gaswinning had. Vooral windenergie is een zeer competitieve activiteit.’
Good: ‘Over 10 tot 15 jaar zullen Amerikaanse olie- en gasconcerns nog steeds sterk gefocust zijn op het reduceren van CO₂-uitstoot, terwijl hun Europese tegenhangers tegen die tijd op veel grotere schaal duurzame energiebronnen exploiteren. Zij richten zich niet alleen op het op de lange termijn reduceren van uitstoot, maar investeren ook in het opzetten van (dochter)bedrijven die uitstootvrije energie creëren – zoals zonne- en windenergie en de distributie van en handel in elektriciteit, vooral in opladen voor elektrische auto's.'
‘BP gaat het verst op dit gebied: die zegt dat zijn olieproductie 40% gedaald zal zijn tegen 2030. Bij Shell is dat een afname met 1 à 2% per jaar en TotalEnergies bereikt zijn productieplafond rond 2030, terwijl dat de komende paar jaar nog zal toenemen.’
Norton: Welke Amerikaanse olieconcerns zijn het verst met CO₂-uitstoot reduceren?
Meats: ‘Pioneer Natural Resources en Diamondback Energy, die beide actief zijn in een uiterst lucratief deel van het Perm-bekken in West-Texas. Pioneer heeft per ton productie de laagste uitstoot en stelt zichzelf de verst gaande doelen op dat vlak. Ook is Pioneer het beste jongetje van de klas waar het gaat om het affakkelen van olie. Diamondback zet al CO₂-compensatie in voor de uitstoot die de downstream business genereert, dus vervoer en raffinage van olie en de handel erin.’
Good: ‘Exxon en Chevron doen het op het gebied van CO₂-uitstoot nog slechter dan de olieconcerns die zich vooral richten op exploratie en productie. Dat komt omdat in hun productiemix relatief veel olie zit en minder gas. Dat vergroot hun uitstoot.’
Norton: Welke geïntegreerde olieconcerns hebben jullie voorkeur als belegger?
Good: ‘De Europese integrated oils zijn op de beurs nu veel goedkoper dan de Amerikanen, ook als je kijkt naar hun Fair Value. Mijn top-3 zou zijn: Total (TTE), Shell (SHELL) en BP (BP). Deze bedrijven worden ondergewaardeerd op de beurs, maar ze hebben wel explicietere en agressievere transitiestrategieën en uitstootreductiedoelen dan hun Amerikaanse tegenhangers. Total bouwt agressief en in hoog tempo zijn duurzame energietak uit. Shell is interessant omdat het ’s werelds grootste speler is in lng; het zal profiteren van de lagere export van Russische lng naar Europa.’
‘Tegelijkertijd denk ik dat voor alle drie deze concerns geldt dat hun duurzame investeringen pas na 2025 à 2030 een substantiële bijdrage zullen leveren aan hun inkomsten. En alle drie zullen ze ook nog heel lang olie blijven produceren en méér gas dan nu. Ben je dan een olieconcern of een duurzame energie-onderneming? Die onduidelijke status maakt dat ze een grote harde kern van trouwe aandeelhouders missen. Dat draagt waarschijnlijk bij aan hun lage waardering op de beurs. Wel is hun kasstroom reëel en alle drie kopen ze eigen aandelen in en betalen ze dividend uit.’
