Proefrit: Morningstar test 8 auto-aandelen

Vooruitlopend op de Autosalon van Genève onderzoekt Morningstar de auto-industrie. Deel 3: belangrijke beleggingsoverwegingen bij Fiat, General Motors, Ford, Volkswagen, Daimler, BMW, Toyota en Renault.

Maarten van der Pas 07 maart, 2013 | 7:30
Facebook Twitter LinkedIn

In twee voorafgaande delen analyseerde Morningstar hoe autofabrikanten op een een overvolle markt strijden tegen elkaar en om de gunst van de consument. Ook werd gekeken naar ontwikkelingen op de Europese, Amerikaanse en Chinese automarkt en werden aanbevolen aanbevolen aandelen Fiat en General Motors onder de loep genomen. Hieronder volgen puntsgewijs de belangrijkste overwegingen voor beleggers bij 8 auto-aandelen.

Fiat Chrysler   Economic Moat   Fair value   Morningstar Rating
  None   EUR 14.00   *****
  Moat Trend   Koers/
fair value
  Uncertainty
  Stable   0.29   High

Visie Morningstar
Naar mening van Morningstar waardeert de markt de waarde van de personenwagenactiviteiten van Fiat na de afsplitsing van de industriële tak te laag. Morningstar vindt echter dat de combinatie van Fiat en Chrysler nog een aanzienlijk operationeel hefboomeffect kan opleveren, aangezien beide autobouwers weinig geografische en productieoverlap vertonen. Daarnaast hebben de twee ondernemingen nog het nodige integratiewerk voor de boeg op het gebied van inkoop, ontwikkeling, uitwisseling van componenten en platformen en productiecapaciteit. Fiat heeft nu een belang van 58,5 procent in de Amerikaanse autofabrikant.

Fiat kondigde april 2010 het splitsen van zijn onderneming aan. De personenautodivisie (Fiat, Lancia, Alfa Romeo, Maserati en Ferrari) bleef achter. Het onderdeel dat vrachtwagens en zware industriële machines maakt (onder meer CNH, Iveco en Fiat Powertrain Industrial) ging met een aparte beursnotering zelfstandig verder als Fiat Industrial. Deze splitsing was januari 2011 een feit. De maatregel moet voor beide onderdelen meer waarde opleveren. Voor elk aangehouden aandeel Fiat ontvingen de aandeelhouders één aandeel Fiat Industrial.

Belangrijke beleggingsoverwegingen

  • Fiat kan nog aanzienlijke schaalvoordelen realiseren met zijn investering in Chrysler.
  • Een leidende marktpositie in Brazilië en een aanzienlijke aandeel in auto-onderdelen via dochterondernemingen Magneti Marelli, Teksid en Comau bieden zicht op omzetgroei die groter is dan Fiat's traditionele markt voor nieuwe auto's in Ialtië.
  • Een aanzienlijke financiële hefboom, hoge vaste kosten en veel medewerkers die lid zijn van een vakbond in Italië en de Verenigde Staten kunnen een aanzienlijke belemmering vormen voor Fiat's rendement op geïnvesteerd kapitaal.

Fiat Group

 

General Motors   Economic Moat   Fair value   Morningstar Rating
  None   USD 52.00   *****
  Moat Trend   Koers/
fair value
  Uncertainty
  Negative    0.52   High

Visie Morningstar
Het nieuwe General Motors (Company) is -met name in de Verenigde Staten- totaal verschillend van het oude GM (Corporation). GM Company is in juli 2009 ontstaan na het faillissement van GM Corporation door een "363-verkoop", een snelle gerechtelijke verkoop van de activa van een onderneming aan een nieuw opgericht bedrijf. Het oude GM bezat acht automerken, het nieuwe heeft vier kernmerken overgehouden: Chevrolet, GMC, Buick en Cadillac. GM telt nu wereldwijd 12 merken en opereert in 5 divisies: GM North America, GM Europe, GM South America, GM International Operations en GM Financial.

GMNA bezit de vier kernmerken waarbij Chevrolet goed is voor 70 procent van het aantal verkochte auto's. Tot de Europese merken behoren met name Opel en Vauxhall en GMIO verkoopt naast de vier traditionele GM-merken ook Daewoo, Holden en Isuzu. Deze internaiotnale divisie heeft ook enkele joint ventures in China die merken verkopen als Baojun, Jiefang en Wuling. Buick is inmiddels in China populairder dan in de VS en is daar een echt luxemerk Het productievolume is als volgt verdeeld: 38 procent voor GMIO, 33 procent voor GMNA, 18 procent voor GME en 11 procent voor GMSA.

Belangrijke beleggingsoverwegingen

  • Morningstar denkt dat de normatieve vraag naar lichte voertuigen in de Verenigde Staten ongeveer 16,1 tot 17,3 miljoen auto's bedraagt. GM heeft verklaard dat GMNA (General Motors North America) break-even draait met een verkoop van 10,5 miljoen auto's. Als Morningstar het bij het rechte eind heeft wat volumeherstel betreft, betekent de hoge operationele hefboom dat GM geld als water verdient als de autoverkoop verder aantrekt.
  • In de VS zitten GM's arbeidskosten tegenwoordig op USD 5 miljard en dat is heel wat lager dan de ongeveer USD 16 miljard in 2005 bij het oude GM.
  • GM mag dan kwaad bloed hebben gezet bij sommige Amerikanen, omdat het met belastinggeld door de overheid overeind is gehouden, het bedrijf ligt nog altijd jaren voor op Ford in belangrijke markten als Brazilië en China.

GM

 

Ford   Economic Moat   Fair value   Morningstar Rating
  None   USD 20.00   ****
  Moat Trend   Koers/
fair value
  Uncertainty
  Negative    0.63   High

Visie Morningstar
De efficiëntie in Ford’s productie is aanzienlijk verbeterd dankzij de One Ford Strategy van president en ceo Alan Mulally. In 2007 had Ford maar liefst 27 platforms waarop het zijn auto’s bouwde, maar volgend jaar is dat al teruggebracht tot 14 en in 2016 zijn er nog 9 kernplatforms over. Op deze 9 platformen, die bestaan uit 5 wereldwijde en 4 regionale platformen, worden dan vrijwel alle modellen van Ford gezet.

De platformen die wereldwijd kunnen worden ingezet zijn uiterst belangrijk voor het succes van Ford. Want er is een aanzienlijk schaalvoordeel te halen door bijvoorbeeld één platform voor compacte modellen te ontwikkelen en daar 2 miljoen auto’s mee te maken dan voor elk werelddeel een apart compactplatform te hebben zoals voorheen bij Ford.

De tweede grootste Amerikaanse autoproducent kan nu de hoge ontwikkelingskosten voor een platform over veel meer eenheden spreiden. Tegenwoordig maakt Ford één platform voor een bepaald segment en dat is de basis voor meerdere modellen. Zo staat de Ford Focus op het C-platform, maar dat dient ook als onderstel voor de compacte crossover Escape/Kuga. Als gevolg hiervan verbeteren de marges van Ford buitengewoon.

Ford is van plan om zijn merk Lincoln te verheffen tot luxemerk. Volgens Morningstar hoeven Mercedes, Lexus en BMW in de VS niet meteen te vrezen voor concurrentie. Pas als Lincoln met een achterwielaangedreven topmodel komt kan het de strijd aangaan met de Mercedes S-klasse of de BMW 7-serie. Maar daar ziet het voorlopig niet naar uit.

Belangrijke beleggingsoverwegingen

  • Morningstar is van mening dat de verkoopaantallen van lichte voertuigen in de Verenigde Staten in de periode 2008-12 ver beneden de normatieve vraag op lange termijn lagen. Met miljarden dollars aan kostenbesparingen en verbeteringen op de belangrijke Noord-Amerikaanse markt zou Ford een groeiende winst moeten kunnen noteren als de sector zich herstelt.
  • De overeenkomst van Ford met de United Auto Workers geeft de onderneming stabiele kosten tot ten minste 2015.
  • Hoewel Ford op goodwill kan rekeningen van sommige Amerikanen omdat het geen staatssteun heeft aangenomen, kent de auto-industrie een hevige concurrentiestrijd. GM en Chrysler komen sterk terug en Hyundai in tegenwoordig een grote rivaal van de Amerikaanse automerken.

Ford

 

Volkswagen   Economic Moat   Fair value   Morningstar Rating
  None   EUR 140.00   ****
  Moat Trend   Koers/
fair value
  Uncertainty
  Stable   0.84   High

Visie Morningstar
Met een benijdenswaardige collectie merken, de introductie van een groot aantal nieuwe en vernieuwde modellen, een leidende positie op automarkten wereldwijd, een berg kasgeld voor onderzoek en ontwikkeling, investeringen, marketinguitgaven en mogelijke dividendstijgingen, doet Volkswagen een serieuze poging om in 2018 's werelds grootste autofabrikant te zijn.

Er zijn echter hindernissen. Een ontluikende groep Chinese autofabrikanten met lage kosten, een toenemende wereldwijde overcapaciteit, consumenten die gemakkelijk kunnen overstappen naar andere automerken en het cyclische karakter van de auto-industrie temperen Morningstar's enthousiasme. Toch wordt het aandeel Volkswagen momenteel beneden de fair value verhandeld.

Belangrijke beleggingsoverwegingen

  • Ondanks de voorspelling voor zwakke verkopen in Volkswagen’s grootste markt, Europa, is Morningstar van mening dat het autoconcern de verkoopaantallen tot 2014 kan verhogen dankzij een marktaandeel in China en Brazilië van respectievelijk 21 en 23 procent.
  • Volkswagen zal in de komende jaren in verschillende markten diverse nieuwe modellen lanceren. Hoewel dit klanten naar de showrooms trekt en tijdelijk hogere prijzen oplevert, kunnen introductiekosten de marges aantasten.
  • Het vrij verhandelbare deel van de gewone aandelen Volkswagen is ongeveer 10 procent. Aandeelhouders als Qatar Holding, Porsche Automobile Holding en de deelstaat Nedersaksen hebben samen ongeveer 88 procent van de uitstaande aandelen in handen.

Volkswagen

 

Daimler   Economic Moat   Fair value   Morningstar Rating
  None   EUR 71.00   ****
  Moat Trend   Koers/
fair value
  Uncertainty
  Negative    0.64   High

Visie Morningstar 
Daimler heeft hoog aangeschreven merken in de segmenten waarin het opereert. Mercedes-Benz blijft een top luxe automerk en Freightliner is in de Verenigde Staten marktleider bij 'klasse 8' trucks. Daimler breide zijn vrachtwagendivisie uit met een belang van 15 procent in de Russische truckfabrikant Kamaz. De Duitse automaker heeft ook een klein belang in elektrische autofabrikant Tesla Motors, maakt ultra-kleine auto’s onder de merknaam Smart en is een leidend op het gebied van bussen en bestelwagens. Het bedrijf heeft ook een deelname van 22,5 procent in defentie- en ruimtevaartonderneming EADS.

Ondanks dat Daimler gerenommeerd merken voor personenauto's en zware vrachtwagens heeft, wordt het geconfronteerd met sterke concurrentie op alle markten. Het bedrijf opereert in een cyclische, kapitaalintensieve industrie waar grondstofkosten volatiel kunnen zijn en door vakbond gedreven loonkosten hoog zijn.

Belangrijke beleggingsoverwegingen

  • Morningstar verwacht solide prestaties van de Mercedes Car Group, ondanks de zwakke Europese verkoopcijfers voor nieuwe auto’s. Mercedes behaalt voordeel uit de toegenomen welvaart in opkomende BRIC-landen en een verder herstel van de Amerikaanse markt.
  • De vrachtwagenvloot bij transportondernemingen is door de crisis ouder zijn dan de historische gemiddelden op lange termijn. De vraag zal voor Daimler dan ook minder afhankelijk zijn van BRIC-landen. Morningstar juicht het toe dat Daimler een belang in het Russisch truckmaker Kamaz heeft.
  • Waar het management van Daimler zich voor de industriële activiteiten richt op een gemiddeld rendement op de omzet van 9 procent (vanaf 2013), gaat Morningtar uit van een lager rendement. Dat geeft opwaartse potentie aan onze waardering van Daimler.

Daimler

 

BMW   Economic Moat   Fair value   Morningstar Rating
  None   EUR 75.00   ***
  Moat Trend   Koers/
fair value
  Uncertainty
  Stable    0.92   High

Visie Morningstar
Terwijl BMW zich beschrijft als de “ultimate driving machine” is het aandeel niet de ultieme investering. Toch ontvangen beleggers een klein dividend dat in ogen van Morningstar zal toenemen gezien de kasstromen en de geschiedenis van dividenduitkering van de autoproducent.

BMW blijft de totale automarkt overtreffen, ondanks de wereldwijde economische onzekerheden. Het bedrijf heeft het bijzonder goed gedaan in de opkomende markten, voornamelijk in China. Aangezien consumenten in deze landen welvarender worden, zullen velen beginnen met meer luxe artikelen te kopen. Gezien de ambitieuze aard die inherent is aan het merk BMW in combinatie met een toenemend aantal rijke consumenten in opkomende markten, gaat Morningstar er vanuit dat de omzetgroei van BMW boven de groei van de wereldwijde automarkt zal blijven.

Belangrijke beleggingsoverwegingen

  • BMW is 's werelds grootste premium autofabrikant en heeft een substantiële aanwezigheid in opkomende markten (Brazilië, Rusland, India en China), die meer dan genoeg compenseert voor volumedalingen in Europa.
  • De vraag naar nieuw auto’s is zeer cyclisch, maar BMW heeft beter gepresteerd dan de totale automarkt. De vrije kasstromen bedroegen vorig jaar EUR 1,3 miljard.
  • Hoewel Rolls-Royce en BMW -beide dochterondernemingen van BMW- gerespecteerde namen zijn en ze premium prijzen kunnen vragen, kunnen consumenten gemakkelijk overschakelen op andere merken zoals Bentley en Audi en kan een schijnbaar onaantastbaar merkimago snel worden aangetast.

bmw

 

Toyota   Economic Moat   Fair value   Morningstar Rating
  None   USD 110.00   ***
  Moat Trend   Koers/
fair value
  Uncertainty
  Negative   0.93   High

Visie Morningstar
Toyota is de enige autofabrikant aan wie Morningstar ooit een ‘moat’ (voorsprong op concurrenten) heeft toegekend. Dat was op basis van de merkwaarde en het kostenvoordeel dat de autofabrikant genoot door zijn operationele expertise. Maar begin dit jaar verloor Toyota zijn moat rating, omdat volgens de Morningstar-analisten zelfs Toyota niet immuun is voor de druk van concurrenten en de hoge kwaliteitstandaard niet meer is wat het geweest was (zie de terugroepacties in met name de Verenigde Staten).

Het meest krachtige argument om Toyota geen concurrentievoorsprong meer toe te dichten is dat niets een autofabrikant in een opkomend land zoals Hyundai stopt Toyota te beconcurreren zoals Toyota ooit zelf als nieuwkomer de Detroit 3 (General Motors, Ford en Chrysler) beconcurreerde. Barrières om toe te treden tot de auto-industrie zijn er niet meer omdat de wereldwijde automarkt groeit. Een nieuwkomer kan een klein marktaandeel veroveren dat echter groot genoeg is om de aanzienlijk vaste kosten te dekken die met het maken van auto’s gepaard gaan.

De schaalvoordelen die grote autoproducenten genieten staan enigszins onder druk. Dit argument wordt ondersteund door de komst van het Indiase Tata Motors (eigenaar van onder meer Jaguar en Land Rover) op de wereldwijde automarkt. Morningstar verwacht dat ook Chinese autofabrikanten de automarkten in ontwikkelde economieën op betekenisvolle wijze zullen binnenkomen.

Belangrijke beleggingsoverwegingen

  • Morningstar is van mening dat de verkoopaantallen van lichte voertuigen in de Verenigde Staten in de periode 2008-12 verder beneden de normatieve vraag op lange termijn lagen. De winst van Toyota zal in de VS snel groeien als de vraag naar auto’s herstelt.
  • President Akio Toyoda is goed bezig om Toyota terug naar de basis te brengen terwijl hij pleit voor spannende ontwerpen die plezier geven om in een Toyota te rijden. De balans van Toyota biedt de onderneming genoeg tijd om de problemen op te lossen.
  • Toyota moet zijn blootstelling aan de sterke yen beter in balans brengen. In 2012 maakte Toyota slechts 70 procent van zijn auto’s die in de VS werden verkocht in Noord-Amerika, waar dat voor Honda 90 procent is.
Toyota

 

Renault   Economic Moat   Fair value   Morningstar Rating
  None   EUR 65.00   ****
  Moat Trend   Koers/
fair value
  Uncertainty
  Stable   0.75   High

Visie Morningstar
Renault wist begin 2009, in tegenstelling tot de meeste concurrenten, niet te profiteren van de Europese auto-sloop-programma's. Echter, Renault herstelde hiervan in het najaar van 2009 en won in 2010 marktaandeel terug. Dit marktaandeel ziet er nog beter uit door de -in heel Europa- zeer populaire Dacia Logan, die Renault produceert en verkoopt via haar belang van 99,4 procent in de Roemeense dochteronderneming Dacia.

Hoewel is het gaan profiteren van groeimarkten door allianties aan te gaan met andere autproducenten. Het is ook voor 1,6 procent eigenaar van Daimler, voor 6,5 procent van Volvo , voor 25 procent van AutoVAZ, voor 43,4 procent van Nissan en voor 80,1 procent van de Samsung Motors. Renault heeft deze bedrijven met succes samengebracht tot een geïntegreerde wereldwijde alliantie, met een gezamenlijke inkoop van onderdelen, informatiediensten, onderzoek en ontwikkeling, productie-installaties, platforms en aandrijflijnen.

Belangrijke beleggingsoverwegingen

  • Renault’s samenwerkingsverbanden stellen de onderneming in staat om een groter operationele hefboomeffect te bereiken dan een bedrijf met vergelijkbare productievolumes. Kostenbesparingen komen van het delen van techniek, inkoop, supply chain management en voertuigarchitectuur.
  • De beperkte blootstelling van Renault aan de Chinese markt is verontrustend, maar haar aanwezigheid in opkomende markten - via haar wereldwijde alliantiepartners - vormt een buffer voor de magere vraag in Frankrijk.
  • De Renault-Nissan Alliantie is de enige autofabrikant die zich richt op de lancering van in massa geproduceerde volledig elektrisch aangedreven voertuigen. Omdat concurrenten investeren in hybride-techniek, is Morningsgar van mening dat Renault-Nissan een tijdelijk concurrentievoordeel heeft.

Renault Nissan

(Cijfers in bovenstaandel tabellen zijn van 4/3/2013)


Lees ook de voorafgaande delen:

Handen aan het stuur voor autofabrikanten

Op een overvolle markt strijden autoproducenten tegen elkaar en om de gunst van de consument.

The Good, the Bad and the Ugly onder de autofabrikanten
Ontwikkelingen op de Europese, Amerikaanse en Chinese automarkt en welke autofabrikanten zijn aantrekkelijk voor beleggers.

Facebook Twitter LinkedIn

Over de auteur

Maarten van der Pas

Maarten van der Pas  is Financial Markets Editor bij Morningstar Benelux

© Copyright 2022 Morningstar, Inc. Alle rechten voorbehouden.

Voorwaarden        Privacybeleid        Cookie Settings