Zijn de 'lost decades' van Japan eindelijk voorbij?

De Japanse economie beleeft al decennia van stagnatie en het lijkt maar niet te lukken om de groei op gang te brengen. Of toch? De eerste signalen dienen zich aan, blijkt uit een analyse van de Japanse markt door Morningstar.

Robert van den Oever 04 oktober, 2017 | 10:25
Facebook Twitter LinkedIn

De economische situatie in Japan staat bekend als de ‘lost decades’. Sinds de toppen van 1989 is de Japanse economie in een aanhoudende periode van lage groei, terugkerende recessies en deflatie terechtgekomen. De nominale economische groei sindsdien is nagenoeg nul. En Japan lijkt zich maar niet aan die stagnatie te kunnen ontworstelen. Of toch? Er zijn signalen dat groei in aantocht is, stellen Emma Morgan, Portfolio Manager EMEA en Bryce Anderson, Portfolio Manager Asia Pacific bij Morningstar in een strategierapport.

Het is niet zo dat de Japanse overheid het niet geprobeerd heeft. Dat heeft het juist wel gedaan. In pogingen om groei aan te jagen en schulden in de private sector te verminderen is de overheid zichzelf steeds meer in de schulden gaan steken. Alles om de economie maar op gang te krijgen. Dat lukte niet, maar intussen is Japan wel een van de landen met de grootste schuldenberg geworden, zoals onderstaande grafiek laat zien:

GIS sept 2017 Japan exhibit 2

(klik op grafiek voor vergroting)

Al die stimuleringsmaatregelen ten spijt, is de economie amper van zijn plek gekomen. Een sleutelelement daarin is de lage winstgevendheid. Om duidelijk te krijgen hoe die opgekrikt kan worden, is het zaak om eerst te analyseren wat er mis is gegaan en waarom.

Gebrek aan goede corporate governance
Een van vaakst genoemde problemen is het gebrek aan goede corporate governance. Daardoor is het dividendbeleid erg mager, is er sprake van obscure beloningssystematieken, wordt het nemen van op zich passende risico’s vermeden, zijn er weinig onafhankelijke bedrijfsbestuurders en hindert een sterke verwevenheid via aandelenbelangen van bedrijven in elkaar een gezonde fusie & overnamemarkt.

Het eindresultaat is een magere winstgevendheid en tegelijk het aanhouden van grote hoeveelheden cash. Tezamen roept dat het beeld op dat de bedrijven en hun bestuurders niet hun best doen om in het belang van hun aandeelhouders te handelen. De matige winstgevendheid komt tot uitdrukking in onderstaande grafiek:

GIS sept 2017 Japan exhibit 3

(klik op grafiek voor vergroting)

Abenomics
De stagnatie vindt dus zijn grond in een veelheid aan redenen. De gebrekkige corporate governance is misschien wel meest fundamentele en hardnekkigste. Maar toen was daar in 2012 premier Shinzo Abe met zijn stimuleringsprogramma genaamd ‘Abenomics’. Onderdeel daarvan was naast stimulering ook en vooral verbetering van de bestuurscultuur. Zodoende werd per 1 juni 2015 de Japanse Corporate Governance Code van kracht.

Sceptici betwijfelden aanvankelijk of de overheid de oude fundamentele structuur die het Japanse bedrijfsleven zolang had gedomineerd, zou kunnen doorbreken. En of de grote kasposities eindelijk ten goede zouden kunnen komen aan aandeelhouders.

Nu het programma enkele jaren onderweg is, kunnen we een oordeel vellen over het succes. Dat wordt nog het best geïllustreerd door de sterke verbetering van de manier waarop bedrijven hun toekomstverwachtingen vormgeven, uitspreken en ook halen. Onderstaande tabel laat zien welk percentage van de bedrijven toekomstdoelen voor rendement op eigen vermogen en rendement op activa hebben gesteld:

GIS sept 2017 Japan exhibit 4

(klik op grafiek voor vergroting)

Ook is het aantal onafhankelijke bestuurders flink toegenomen. Onderstaande grafiek toont het percentage van de bedrijven dat twee of meer onafhankelijke bestuurders in zijn directie heeft. De Corporate Governance Code lijkt de katalysator te zijn die de verandering na 2014 heeft doen versnellen:

GIS sept 2017 Japan exhibit 5

(klik op grafiek voor vergroting)

Dividendbetalingen nemen toe
Bovendien vindt het geld dat de bedrijven lange tijd onder hun vleugels hielden, steeds meer zijn weg naar aandeelhouders. De dividendbetalingen zijn toegenomen, zowel in absolute zin als in pay-out ratio. Ook aandeleninkoop neemt toe. Inkoop van eigen aandelen is overigens pas sinds 1994 wettelijk toegestaan in Japan. Het aantal bedrijven dat een begin maakt met de inkoop van eigen aandelen, blijft groeien. Het ziet ernaar uit dat deze ontwikkelingen structureel van aard zijn en dat is belangrijk voor beleggers.

GIS sept 2017 Japan exhibit 6

(klik op grafiek voor vergroting)

Er zijn nog andere invloeden die een positief effect hebben. Bijvoorbeeld wisselkoersbewegingen. De Japanse yen/Amerikaanse dollar koers is tussen 2011 en juli 2017 gestegen van 76 naar 115. Ook lijken Japanse bedrijven weer meer geneigd om schulden aan te gaan. De eerste signalen van een bredere bereidheid om de balans te leveragen zijn zichtbaar, constateren de twee Morningstar-analisten.

Waarderingen aantrekkelijk
Als beleggers zouden overwegen in de Japanse markt te stappen, hoe staat het dan met de waardering? Die lijkt hoog in historisch perspectief voor Japan zelf, maar is momenteel in verhouding tot andere regio’s juist aan de lage kant, aldus de Morningstar-analisten, als we drie factoren in acht nemen: absoluut rendement, relatief rendement en fundamenteel risico.

Vanuit risicoperspectief zijn de volatiliteit van de kasstromen het vermelden waard, evenals het feit dat de winstgevendheid een cyclisch hoogtepunt nadert. Maar de positieve stimulans van sterke balansen en structurele groei door betere corporate governance kunnen de winstgevendheid structureel naar een hoger niveau tillen en meer in de buurt brengen van het internationaal gemiddelde. Onderstaande tabel laat zien dat er een gat gaapt tussen het gemiddelde rendement op eigen vermogen (een sleutelmaatstaf in de analyse van Morningstar) van Japan en dat van de hele wereld.

GIS sept 2017 Japan exhibit 7

(klik op grafiek voor vergroting)

Er is dus het een en ander aan kansen in aantocht in Japan voor de belegger. De twee Morningstar-analisten kenschetsen hun overtuiging op Japan als beleggingsmarkt als ‘medium’.

 

Lees meer:

Grondstoffen overgewaardeerd door wankele fundamentals in China

- 10 jaar na uitbreken crisis weer hoge waarderingen. Wat te doen?

Hoe kan je zien of een markt extreem gewaardeerd is?

TAGS
Facebook Twitter LinkedIn

Over de auteur

Robert van den Oever  Robert van den Oever is research editor bij Morningstar in Amsterdam

© Copyright 2023 Morningstar, Inc. Alle rechten voorbehouden.

Voorwaarden        Privacybeleid        Cookie Settings